巴西大豆旧作销售良好
国内压榨大豆主要源自南美和美国，按照去年的贸易结构，巴西进口占比49%，阿根廷占比12%，美国占比35%，豆油价格受此三国的影响因素较大。2017/18年度全球大豆受拉尼娜天气影响产量同比减少2.8%达3.29亿吨，但仍处于历史较高水平，其中阿根廷减产近2000多万吨达3780万吨，而美国、巴西以12004万吨、12030万吨的产量均实现丰产。在结转库存方面，全球大豆库存增加3.9%至1.01亿吨，其中阿根廷同比增加5.4%，巴西减少6.2%，美国增加53.8%，造成巴西、美国大豆结转库存差异的主要原因是中美贸易摩擦，由于中方对美豆加征25%关税，南北美大豆进口成本差距拉开，南美大豆受中国油厂追捧，而美豆出口则受到抑制。
图1：全球及主产国大豆产量（百万吨）
（数据来源：wind）
美豆新季种植存在不确定性
2018/19年度美豆收割已完成，因单产走高、出口受中美贸易摩擦抑制而导致库存累积，根据USDA数据，美豆收割面积8830万英亩，同比减1.3%；单产52.1蒲式耳，同比增5.7%；产量46亿蒲式耳，同比增4.3%；出口19亿蒲式耳，同比减10.8%；期末库存9.55亿蒲式耳，同比增118%。截止12月24日，CBOT大豆玉米比价2.37，处多年价格中轴附近，若明年3月前中美贸易摩擦没有得到解决，2019年美豆种植面积或将下滑明显，而单产则与种植期天气有较大关联。
表1：美豆供需平衡表
（数据来源：USDA）
图2：大豆玉米比价（CBOT）
（数据来源：wind）
2018/19年度南美大豆或达到创纪录水平，巴西因今年中美贸易战导致升贴水走高、大豆出口量创历史新高，引导新季大豆种植面积大幅提高，USDA预测产量或创历史新高达到1.22亿吨，而阿根廷种植期天气较去年改善，单产或可恢复，USDA预测产量达5550万吨。
表3：世界大豆供需平衡表
（数据来源：USDA）
豆油供需宽松局面或将缓解
2018年国内豆油因贸易摩擦存在供应偏紧预期，油厂压榨利润高企，豆油库存被动增加并创历史新高186万吨，四季度后随着压榨利润回落、猪瘟蔓延，油厂压榨量下降，叠加元旦、春节双节备货开启，豆油库存转跌。据天下粮仓估计2017/18年豆油年末库存或达171万吨，同比增加15.5%；库消比10.43%，比去年增加1.21%，我们认为2019年我国豆油产量或受豆粕牵制增速被动放缓或略降，提出此观点主要基于以下两方面原因，一方面中美贸易摩擦后为降低大豆对外依存度，下游养殖行业开始推行低蛋白饲料配方，近期政府还将部分杂粕的进口关税下调至零，考虑到国家粮食安全问题，我们推测明年大豆进口量难以维持以往增速；另一方面，截止目前中美贸易摩擦尚未解决，9月份后大豆进口仍存在不确定性。综合考虑今年上半年主要进口国——巴西、阿根廷大豆丰产概率较大预期，我们认为2019年豆油库存或由宽松趋向平衡。根据估计，2018/19市场年度豆油总供给增加1.5%至1838万吨，国内需求增加5.2%至1711万吨，期末库存减少32.7%至115万吨，库消比减少3.76%至6.67%。
表2：中国近年豆油供需对比
（数据来源：天下粮仓）
总的来说，2018年阿根廷虽遭遇减产，但美豆、巴西丰产大致可以弥补其缺口，而中美贸易摩擦将会改变贸易格局，结转库存压力更多体现在美豆上，2019年新季南美大豆或实现增产，而美国新增产能方面与地缘政治有较强相关性，若3月份中美贸易摩擦未得到解决，则美豆种植面积回落概率较大。国内方面，受粕类影响，大豆进口量增速将放缓或略降，传导至豆油方面则体现为豆油库存可能由供需宽松向平衡方向转变。（农产品期货网特约分析师李闯 刘思兰，转载请注明来源）
