数米：抓住蓝筹主线 辅以两会主题

二月股票市场回顾

截至2月28日收盘，上证综指报收于3310.30点，较上月下跌99.94点，跌幅为3.11%，成交金额为41183.08亿元，较上月缩量47.43%。深证成指报收于11757.68点，较上月上涨606.99点，涨幅为5.44%，成交金额为35776.44亿元，较上月缩量31.07%；创业板指报收1928.04点，较上月上涨247.46点，涨幅14.72%，成交金额7889.79亿元，较上月缩量12.18%。

整体而言，二月份是小盘股绽放的时段。大盘蓝筹在经过前期快速的估值修复之后，仍然处于整固之中，但比上月表现略好。具体来看，申万一级行业中，新兴行业明显比传统行业更受青睐，其中TMT一马当先，计算机、传媒和通信分别上涨18.06%、16.31%和13.81%。此外，受益于一带一路的持续发酵和地产业的反弹，建筑装饰上涨10.40%；人民币贬值预期下，利好轻工制造和纺织服装出口，其分别上涨8.17%和7.76%。而“大象飞舞”却似乎好久不见，公用事业、房地产和采掘仅涨2.88%、2.82%和2.22%；银行跌0.96%，更是成为唯一下跌板块。

图一 申万一级行业2月涨跌幅(2015.2.1~2015.2.27)

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

二、二月债券市场回顾

2月债市在交投清淡的背景下，仍维持了慢步上行的良好态势，除了高处不胜寒的转债指数继续不振之外，其它品种的表现都相当稳健。自2015年年初以来，交易所转债市场的上攻力度，开始弱于同期A股市场的表现。

当前转债整体估值高企，以及市场个券结构变化，是导致转债近段时间落后于正股的主要原因。现阶段转债的性价比，整体远不及个股。从估值水平上就可以看出，当时转债市场透支了过高的股市上涨预期。比如几只新券，绝对价位已经在150-160元之间，还能享受超过30%的溢价率，隐含波动率远超过历史波动率，显然中期性价比不及正股。短期内对于风险偏好型的投资者而言，股票替代策略可能是更好的选择。

一季度市场偏暖的格局不改，从基本面的角度来看，债券牛市仍难言结束，不过未来在经济转型过程中，债市短期震荡将会成为常态，交易性机会将成为未来债基操作的主导思路。

表一 各类债券指数涨跌幅(2.1——2.27)

数据来源： 数米基金研究中心 恒生聚源

春节后，资金面未能立刻回暖，主要是有几方面原因：一是，春节持续时间较长，流通中现金回流银行体系的进度较缓，一般要等到农历正月十五过后才会加快；二是，春节后逆回购集中到期，本周到期量达到1800亿元，加之25日和26日连续有两期共1000亿元的国库现金定期存款到期，短期内从银行体系回收的流动性较多；三是，月末效应对短期流动性有一定不利影响。

昨日，央行在公开市场进行了14天期3 80亿元的逆回购操作，中标利率继续持平于4.10%。本周(2月21日-27日)公开市场有1800亿元逆回购到期，其中550亿元已于2月24日到期，据此计算，本自然周公开市场实现资金净回笼1420亿元，为近5个月来首次单周净回笼。但央行继续通过逆回购向市场进行滴灌，打破此前春节后不做逆回购的惯例。

考虑到短期多重因素影响，预计资金面暂且将维持偏紧格局，但逐渐回归相对宽松格局仍是大势所趋。

图二 银行间质押式回购利率(截至2015-2-27)

数据来源： 数米基金研究中心 恒生聚源

在银行间债券市场，极具指向性意义的10年期国债收益率的月度均值继续向下滑行，但仍在3.40%的平衡位置。对于配置性需求来说，目前债市的收益率水平已经没有太大的吸引力了，但在相对宽松的货币环境之下，交易性资金仍有合适的机会。

疲弱的基本面、充裕的货币，仍是近期市场的主基调，整体而言，债券牛市虽然仍未结束，但市场表现将会弱于之前，精选券种成为下一阶段的主题，转债则由于本身的高溢价和股市的调整，原有的强势已经难以维系，转入震荡区间。

图三 收益率曲线月变动方向(截至2015-1-29)

数据来源： 数米基金研究中心 恒生聚源

三、二月基金市场回顾

(一)各类基金收益回顾

二月份本就不长，再加上春节休假因素，其交易日更显稀少，所以各类型基金指数的波动幅度相对有限。前期监管层通过叫停券商代销伞形信托、两查两融、规范委托贷款等方式，放缓牛市脚步的负面影响开始消退，取而代之的是对春节红包行情的期待，而节前资金面惯例性抽紧又迫使央行祭出“降准”的大杀器，所以权益类基金整体表现依然好于固定收益类基金。其中股票基金和混合基金分别上涨5.35%和4.68%，货币基金和债券基金仅分别上涨0.33%和0.97%。被动管理型基金在震荡行情中走弱，ETF仅涨4.47%，不及主动管理股基。俄乌局势缓解，黄金大幅下探，而海外风险资产则一片大好，油价仍在低位震荡蓄势。所以QDII整体回报率偏低，但仍不乏投资机会。

图四 各类型中证基金指数月度涨跌幅(2015.2.1—2015.2.27)

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

(二)各类基金龙虎榜

股基方面，坚守成长风格的基金获得“红包”金额最为丰厚，而一部分转投“蓝筹怀抱”的基金则收益率开始掉队，其中国联安优势、国联安主题、富国高新是较为典型的例子，其分别下跌4.33%、3.98%和4.27%。值得一提的是，汇添富旗下的添富活力、汇添富消费和汇添富美丽均位于前五坐席，不得不承认公司整体投研团队的重要性。此外，昔日明星基金银河成长在成长股一片大好的背景下，也“守得云开见月明”，月涨幅13.53%。

无独有偶，混合基金的排名在小盘股强势的背景下，也出现了较为明显的成长风格特征。其中，财通价值、中银新经济和浦银新经济分别上涨15.23%、11.99%和11.88%，收益率排名靠前。添富蓝筹则受益于核心资产的大幅增值，净值出现了较大的上涨，汇添富基金在本月可谓是喜获丰收。而调仓银行、非银等大盘股的混合基金，如融通通泽、澳银精华等，则毫无疑问地排名垫底。此外，兴全转基由于可转债大幅调整，同样表现较差。

债券基金，由于转债整体早已失去债性保护，与大盘呈现明显同涨同跌的走势，所以在二月份调整势头不改，排名靠后的债基全部被转债基金所覆盖。这也印证了我们在一月份策略中看淡转债的观点。而收益率较高的债基中，对于转债的配比大多较少，如广发聚源C、金鹰信用债和博时优势几乎从不参与转债交易，良好的组合久期管理能力或是其制胜法宝之一。

表二 股票型、混合型、债券型二月收益率前五名和后五名

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

(三)基金分红

该分红的基金在一月份已经大多分红完毕，所以二月份分红数量开始大幅减少，仅有35只，为一月份分红数量的1/10不到。受益于股债双牛的影响，权益类和固收类基金分红数量基本持平。

表三 二月基金分红明细(2015.2.1—2015.2.28)

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

(四)基金经理调整

二月共有38只基金更换基金经理(含A/B/C类份额)，环比减少约有一倍。一部分原因是基金公司开始重视事业部制改革，挽留投研人才；另一部分原因是临近年关，丰厚的年终奖和假期延缓了离职的势头。

表四 基金经理更换明细(2015.2.1-2015.2.28)

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

(五)新成立基金

二月共有18只新基金成立，较一月份大幅度减少，主因还是临近年关的缘故。从投资类型看，绝大多数为权益类产品，表明公募对于A股实现超额收益率的信心不减。

表五 2月新发基金明细(2015.1.1-2015.1.30)

数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

四、基金经理视点

1. 博时基金魏凤春：当前投资可兵分两路

春节过后，如何为羊年投资打好基础是投资者最为关心的话题。博时基金宏观策略部总经理魏凤春认为，节前股市普涨，但结构上仍偏向以TMT为代表的新兴成长，金融板块涨幅居后。节前部分投资者选择离场观望，节后这部分资金的回归可能是市场的支撑之一。沪港通在节前出现积极变化，沪股通净买入明显增长，被认为是境外资金抄底，说明境外投资者对a股的偏好上升。综合来看，投资者情绪偏向乐观，尽管经济面临通缩压力，a股短期内应无大的负面因素压制。

魏凤春认为，当前a股的逻辑，是资金从金融蓝筹转向新兴成长。创业板指在节前已经过热，继续走强的可能性在下降。但是，春节期间抢“红包”成为风尚，可能再次推动互联网金融主题，或者推及更广的“互联网+x”概念，创业板的调整还存在变数。当前的策略最好是两边下注：一是在新兴行业没有趋势变差前不撤兵，二是基于主板持续疲弱布局可能的反弹。由于对新兴成长的调整保持警惕，并忌惮管理层态度，对金融蓝筹行情的期待也并不算高。

操作层面上看，节后短期无忧，可以调高股票配置。看好的行业有主题的催化，如通信、环保及公用事业、国防军工、建筑建材、旅游以及机械等。主题方面，互联网金融、核电、无人机、双摄像头等值得关注。另外，全国两会即将召开，会议议题可能围绕改革、创新发展两大主题，将会引起股市共鸣。

2、基金柯晓：把握“一带一路”的投资机遇

2015年各方力量正在推动落实“一带一路”战略，资本市场对相关投资主题的关注度也持续高温。近日，南方小康产业指数etf基金经理柯晓在投资策略会上，从经济、文化、政治三个层面上对“一带一路”战略进行分析。他表示，2015年将是“一带一路”战略的落实年，春节前多个地方的政府工作报告也提出了“一带一路”的布局、建设等相关工作计划。“一带一路”是国家战略中相当长期的战略，也是长期的投资主题。

对于如何投资“一带一路”，柯晓表示，小康指数是根据十一五国家规划设立的，重点投资先进制造业、现代服务业和基础产业的蓝筹股，即现在“一带一路”涉及的核心标的，与“一带一路”概念契合度较高。银河证券数据显示，截至2015年2月6日，南方小康指数过去一年的涨幅超过60%，在市场同类指数中排名居前。

3、基金经理：看淡沪港通“沽空”

在沪港通启动“沽空”机制等多重利空因素影响下，a股市场羊年首秀并未实现“开门红”。不过，这并未影响基金经理们对羊年继续“牛蹄飞扬”的信心。多位基金经理在接受记者采访时表示，受制于沪港通规模限制和实际“沽空”诸多不便利，沪港通启动“沽空”模式对a股市场的实际影响其实很小，更多体现了丰富投资品种的象征意义。基金经理认为，在经济稳增长和流动性宽松继续的双重预期下，今年a股市场或将继续呈慢牛走势，而优质成长股将成为慢牛市场中结构性行情的主力。

上海一位基金经理认为，伴随着a股市场规模的日益壮大，沪港通“沽空”模式的推出，并不会对a股造成实质性的影响。“事实上，a股市场本来就有了自己的做空机制，无论是股指期货的推出，还是融资融券交易，都已经为投资者提供了一定程度的做空机会。而从市场运行来看，这些做空机制的出现，并没有扰乱市场的长期运行规律。因此，沪港通‘沽空'也不会对a股当前的牛市轨迹造成实质性的影响。”该基金经理说。

而某私募投资经理则认为，沪港通运行至今，从海外流入a股的资金显著高于从内地流出的资金，这充分表明了a股市场对海外资金的吸引力，在这个背景下，即便沪港通启动了“沽空”机制，也不会出现大量沽空盘打击a股市场。该投资经理认为，随着房地产市场颓势愈发明显，以及市场利率下行预期浓烈，至少在今年，a股市场仍将成为资金的主要流入地，这会继续推动a股市场的慢牛行情。

五、三月股基投资策略

二月份制造业略有提振，但难言基本面已经筑底。1月份 CPI环比上涨0.3%，同比上涨0.8%；PPI环比下降1.1%，同比下降4.3%。CPI同比涨幅回落，主要是食品价格、春节错位因素影响，短期特征较为明显；但在“三期”叠加之下，PPI的持续下降并非朝夕可改。2月份汇丰制造业PMI初值为50.1，高于1月的49.7。其中，产出指数连续三个月上升，新订单指数连续两个月上升。这样连续上升的背后主要是货币宽松和人民币贬值。但人民币国际化仍将是中长期战略目标，外资撤离背景下，央行势必会适当控制人民币贬值力度，因此宽松的货币政策和更积极的财政政策才是保增长的主要手段。总体来看，2月份制造业虽有回暖，但产能出清是相对长期的过程，在“一带一路”没有实质性进展之前，难以确立经济是否筑底。

央行打出“普降+定降”组合拳，“对冲版”货币政策有望延续。2月4日，央行宣布次日下调存款准备金率0.5个百分点，并对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。之后，北京银行、南京银行、重庆银行、哈尔滨银行等8家在上海、香港上市的商业银行获得央行定向降准批准，执行16.5%的人民币存款准备金率。而近期又传闻央行多家中心支行收到通知，对当地符合条件的城商行和非县域农商行实施定向降准，目前已有重庆、江苏、山东、浙江、北京等地。节前的降准可以看作对冲年末新股密集申购、春节走款、外汇占款下降等因素，而此后的定向降准扩围的目标主要是引导信贷结构调整。这两者并不冲突，甚至互为补充，而且都可解读为缓解资金面紧张、对冲经济下行的应急之举，因为货币政策有效性具有边际递减规律，下阶段央行仍将继续“实施稳健的、松紧适度”的货币政策。

“两会”时间窗口之际，聚焦国企改革和“一带一路”。三月份正值本次“两会”的召开时间，通常而言，“两会”前后热点讨论的议题总会成为市场炒作的焦点，所涉及到的行业、上市公司都会有所表现。我们认为，今年的“两会”主线将是国企改革和“一带一路”。在各地方政府两会中，国企改革已经被反复强调，“发展混合所有制”、“健全企业法人治理结构”和“分类监管”成为了各省《政府工作报告》中的高频词，预计今年国资国企改革将会深化推进，15年将成为国企改革落地之年。“一带一路”的布局和建设工作，在多个地方的政府工作报告上被提及，而且“一带一路”更是国家战略中相当长期且重要的一环，甚至可以称之为中国产业转型期，成功过渡的关键所在。虽然两个概念在近期已经开始提前预热，两会期间可能出现短暂的利好兑现调整风险，但长期预期犹在。

明斯克协议开始见效，但“黑天鹅”隐患还在。2015年2月，德、俄、法、乌四国签署了一份关于处理乌克兰未来局势的协议书，以终止乌克兰和俄罗斯支持的分裂势力间长达10个月的冲突。迄今，明斯克协议的执行算是取得了艰难的进展，暂时缓解了乌克兰危机升级，但冲突双方撤出重型武器后，走向和平的进程是否顺利还有待观察。如果西方国家制裁力度不减，如持续打压国际原油，停战协议将很可能成为一文废纸。届时重启战火的黑天鹅影响将更大，扰动国际市场并传导至国内。

数米基金研究中心认为，二月份上半场，在监管层刻意压制的“余威”和年末资金抽紧的影响下，大盘蓝筹出现了一定程度的调整，但下半场的在“两会”预热和资金返流的作用下，A股再现喜闻乐见的“红包行情”。展望后市，短期内指数仍可能会有所反复，波动幅度会加大，沪指3400点位置阻力依然有效。但从中期看，增量资金入市的核心逻辑仍未有变，A股中长期走牛的趋势并没有破坏。首先，国企改革、财税改革、十三五规划等重磅政策将在15年密集出台，改革提振投资者信心，改革不断牛市不止。其次，“一带一路”大战略的实施，有助于消化过剩国内过剩产能，是产业转型升级过程中重要的过渡手段，更是经济企稳的重要一环。最后，央行实施稳健、松紧适度的逆周期货币政策，在“保持定力”的前提下，增强主动提供基础货币的能力，为“三期叠加”保驾护航。综上，基金投资，大盘蓝筹基金仍将是全年主线，中长期持有仍是较为省心且聪明的投资方法，相比较而言，创业板指数相关度较高的成长基金则面临注册制、高估值和主板分流资金“三座大山”。

六、三月债基投资策略

基本面对债市影响正面。

就经济基本面而言，虽然上周公告的四季度经济数据略超市场预期，且2月汇丰中国制造业PMI初值由1月的49.7小幅升至50.1，其中产出指数从1月的50.3升至50.8，新订单指数从1月的50.1升至50.4。在2月份有春节长假的情况下，当月汇丰PMI初值的回升略超出市场预期。可近期地产表现环比趋弱，制造业去产能过程仍旧未完，因此，业界普遍认为，短期经济的持续改善依然存疑。至少一季度债券市场是比较安全的。

从通货膨胀角度看，中国自2014年开始就持续出现“CPI低增长、PPI负增长”的状况，在CPI一直保持在2%附近的同时，PPI指数连续下跌，产能过剩依然严重，使得工业品价格保持低位，特别是原材料的大宗商品价格下跌较多，使得企业成本大幅下降，有较大空间将产成品价格下调。预计2015年中国通胀水平依然会维持低水平，甚至可能出现通缩，而这无疑对债券市场有益。

2015 年中国经济仍处于产业结构调整期，经济基本面仍将对债券市场行情形成有力支撑，但对于债券市场的支撑应该弱于2014 年。

资金面宽裕，但市场已经充分反映预期。

2月11日，央行宣布在前期10省(市)分支机构试行常备借贷便利操作形成可复制经验的基础上，决定在全国推广分支机构常备借贷便利。人民银行分支机构常备借贷便利的对象包括城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社四类地方法人金融机构，采取质押方式发放。

此外，在今年2月5起普降金融机构存款准备金率的同时，央行还非常有针对性地实施定向降准措施，即对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点。现在这一政策仍在继续发酵，北京银行、盛京银行、南京银行、重庆银行和徽商银行先后获批定向降准，而浙江省共有23家银行获益于这一政策。

历史数据显示，春节后资金面通常会有所改善。在现阶段全球经济动能不足，海外接连降息不停，同时美元指数走高，人民币贬值，国内PPI“跌跌不休”，通缩风险加剧的背景下，货币政策继续放松亦属情理之中。整体来看，经济基本面和资金面因素将继续支持资金利率下行。预料货币政策将保持适度宽松，进而利好债券市场。

政策面平静，宽松导向下，信用风险渐增。

1 月末 M2 余额同比增长 10.8%，增速分别比上月末和去年同期低 1.4 个和 2.4 个百分点。 1 月 M2 增速显著低于市场预期，并创 1986 年 12 月 有数据以来的新低，当前经济疲软弱势，通缩风险加大，社会融资增长力度减弱，信用创造不足，后续继续降息降准的概率实际上在增大，预计春节后到两会期间是一个重要时间窗口。

今年要重点关注债市的“黑天鹅”事件。从去年开始就不断有债券违约事件出现，私募债和信托已经有局部违约爆发的迹象，虽然向债券市场过渡还需要时间，但是不排除相关主体或个券存在估值上的压力。伴随信托产品、私募债等风险资产到期量的增多，信用风险仍将升温。

债券估值水平已经不算便宜，短期交易机会仍然活跃，但长期配置价值已经不高。

目前中长期债券的收益率已处于波动区间偏下限，与资金利率利差已经收窄到历史偏低的水平，除非有超预期的政策或基本面因素推动，长债收益率暂时很难再进一步下行。因此，建议明年债市投资保持谨慎，逐步转入防守的策略，跟随市场变化逐渐缩短久期，重视风险因素的变化，放低盈利预期，尽可能获取相对确定、风险较小的投资收益。

从债券的收益率来看，目前10年期国债的收益率已经下穿至3.4%附近，债市整体估值修复已接近完成状态，配置价值归于中性。不过短期宽松的资金面，仍然给市场中参与者提供了良好的交易机会，市场交投也在相对乐观的情绪带动下继续活跃。

对交易型投资需求而言，近期受资金面变动的影响，利率市场和信用市场都有所表现，市场的交易性机会仍层出不穷。

风险偏好持续上升。

股债的“跷跷板”效应也开始初露头角。降息将大幅改善市场预期，并使得风险偏好进一步提高。而股市的强劲表现也给处于牛尾行情的债市带来分流作用。在风险偏好继续提高的情况下，风险资产表现会好于无风险资产，对于债市而言，可以增加二级债基的配置。

随着通胀持续低位，流动性继续充裕，风险资产的上涨将越来越明显。随着股市从2014年下半年开始进入牛市，股票资产的赚钱效应吸引了大量资金进入股市，而其他资产类将呈现资金净流出的状况，债券资产也不例外。随着不确定性升高，吸引力下降，债市在2015年也将进入相对平缓时期，债券资产的投资吸引力下降，大类资产配置的资金将会从债市转向股市。

数米基金研究中心对债市持谨慎观点，仅看好偏权益类的二级债基。

2015年债券市场的操作难度将明显加大，建议投资者保持谨慎态度，以持有为主，加仓需慎重。对于普通投资者而言，波段交易的机会是很难把握的，不如后退一步，站在一个更宏观的角度来选择债基品种，把注意力更多的放在偏权益类二级债基上。

七、三月基金推荐

根据我们对目前市场上的基金的分析，推荐以下基金。

表六 三月数米推荐基金