原标题：【平安固收】全球动荡下，中资美元债市场的危与机
来源： 璐透债市
报告摘要
1、中资美元债：快速扩容但难以成为主流品种。截至2020年3月，中资美元债存量规模约7663亿美元，相当于境内信用债市场的1/4，较2012年增长近20倍。地产债、城投债、金融债和产业债是四大主流品种，一级发行与境内债是存在“跷跷板效应”，部分二级品种流动性好于境内。违约率高于境内信用债，但由于定价相对有效，违约集中在垃圾级债券。中资美元债发行结构复杂，资金使用相对受限，只有在海外收益率跟国内有明显的利差的时候会短暂地受到市场关注，预计难以成为主流品种。
2、中资美元债的驱动因素：整体与美国企业债高度相关，美债基准利率是核心影响因素。投资级跟随美国国债走势，垃圾级还受到美元风险偏好影响。“中资”的风险偏好可能短暂影响市场走势，需要汇率预期、信用风险预期和融资政策等因素配合。
3、怎样理解近期中资美元债的调整：离岸美元流动性和避险情绪决定了投资级和垃圾级美元债的不同走势，投资级与美国国债同步，在流动性危机前后行情反转；垃圾级作为风险资产，利差伴随美国本土垃圾债利差走阔而同步调整。危机模式下，恐慌情绪加剧垃圾级中资美元债的跌幅。当前流动性风险和避险情绪短暂缓和，但疫情带来的次生风险逐渐暴露，年内离岸美元可能维持紧平衡。
4、展望未来：高波动下的票息价值：（1）基本面：海外疫情数据爬坡，经济下行压力大，基准利率保持低位；（2）汇率&风险偏好：外资退潮，中资涌入，市场波动增大，稳定的外汇负债成本是赚取高票息的关键。（3）信用风险：中资发债企业杠杆率整体并不高，发债前置缓解再融资压力，相同发行人在境内外利差高峰时有500BP，对境内机构有吸引力。（4）行业推荐：地产超跌机会更多，其次是城投，部分内评AA+城投主体境内外利差仍在200BP以上，足以覆盖通道成本。
5、风险提示：汇率波动；主动负债管理能力；信用债做空机制。
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