来源：人民币交易与研究
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本文为2月4日在“新理念新监管新征程--2018年中国金融展望”会议上的圆桌论坛二，讨论2018年大类资产配置。人民币交易与研究论坛为此次会议的承办方。
主持人：
范华 中投公司资产配置部总监
嘉宾：
孙 炜 中信银行金融市场部副总经理
孔维鹏 海通国际（香港）FICC部门主管
马 宽 工行私人银行部战略配置主管
倪 明 银华基金基金经理
李颖文 香港交易所市场发展科中国客户关系及市场推广部助理副总裁
范华：
其实从9点到现在已经是整整8个多小时，所以还能坚持在这儿的，我相信都是真爱。我就不多说了，还是让我们各位嘉宾多给大家分享干货。我们之前听了很多真知灼见，希望这场给大家最终解答，我们2018年资产配置怎么配、配什么？
第一位嘉宾是孙炜总，现在是中信银行金融市场部副总经理、中国外汇市场指导委员会委员、中国外汇市场银行间外汇市场规范工作组组长和专家组组长。今天主办方也给了一个题目，汇率变化对人民币资产的影响，有请孙总。
孙炜：
谢谢范总！实际上最开始和主办方沟通的时候，我是觉得可能现在谈人民币汇率对资产的影响稍微有点为时尚早，因为现在的人民币汇率形成机制当中，资产变化对汇率产生的影响相对来讲还是比较有限的。
今天我从三个方面讲讲相关的话题：
第一是人民币汇率相对稳定实际上对于从事资产业务的市场参与者是一个可以起到心理稳定的作用。可能大家关注的是这种稳定性在未来变化的弹性以及可持续性的影响有多大。
第二，我们可以回顾一下，从去年4、5月份开始人民币汇率的这波变化。前面也有嘉宾提到，关于人民币汇率变化的一些影响因素。
从我们做外汇交易的人的角度来讲，看到的情况从一线而言主要是从内部和外部两个方面来考察。从内部来讲，应该说一段时期以来的国内的宏观经济数据还是比较超预期，再加上国家在规范跨境资金流动各方面做的政策的不断完善，应该说也对前期比较扭曲的恐慌的贬值预期起到了比较大的抑制作用。在外部来讲，大家也可以看到，美元指数持续走跌，应该说在人民币汇率现在形成机制的框架下，会在市场情绪下推动人民币汇率持续走强。
从银行间市场看结售汇的供求，应该说企业结汇的节奏是在明显加强。这里面可以多说一点，大家可以回顾2015年“8.11”，这个话题很多人都会把它认为是对资产价格产生比较大冲击的因素，实际上市场情绪在过去两年当中，一直都处在一种寻找平衡点的过程。我个人感觉，目前市场情绪是比较接近一个均衡的状态，而且是市场一种自发的寻找均衡的阶段性平衡。
这里面我自己理解，如果对资产价格有什么影响，我们可以看一个细节，当企业或个人，或是机构，结汇量在明显增加的时候，这里面有两个点值得关注：
第一是对汇率未来的走势，原有大幅快速的人民币贬值的预期一定发生了变化。另外还有一个经济上的结算，持有人民币和持有美元的收益是不一样的，在汇率变化不足以覆盖收益利差的时候，市场的转向应该说是顺理成章的。如果这种结汇的力量在不断持续，我们有希望看到美元资金不断转化为人民币资金，无论是进入结算环节，还是存款、理财、权益类资产的形式都可能对这些资产产生一定的影响。
这是第二个方面。第三方面考虑到我们今天谈的这个话题，即这种汇率阶段性的均衡和相对稳定，以及未来的可持续性怎么样。其实我们应该这么来看，汇率的稳定，甚至于略带有一点点强势，对于整个资产环境、整个金融市场来讲，特别是中国现在处的发展阶段来讲，我个人认为还是一个比较强的良性效应。
看未来，按照刚才的分析框架来考虑，一方面是外部环境，外部环境美元指数是比较集中的反映，这一点我觉得即便美元指数在未来有一定的波动，无论是走强还是走弱，对人民币汇率的影响应该说在一定程度上还会存在，但是人民币汇率波动会找到自己波动的稳定区间。
从内部来讲，其实我们刚才提到市场主要供求关系是以经常项目为主。在此之外，大家也可以注意到，刚才已经提到在金融投资项下的跨境资金流动，目前来说其实还没有达到对汇率产生比较大的影响。因为在很大程度上，汇率是一个经济运行的结果，真不是为了汇率赌升值或者是贬值，单做外汇，很大过程是输入项。
从国内的情况来看，刚才讲到结构上的差异，这种差异在汇率作为一个核心的金融要素的价格的市场化程度来讲，我们还有希望看到更大的市场化程度的提高。实际上相关的内容，在去年金融工作会议和十九大报告当中都有提及，就是加强开放程度、加强市场化改革，这些大的方向都已经确定。
在工作层面，像我们外汇市场，特别是在银行间外汇市场，在2016年已经成立了自律机制，就是官方和市场参与者共同组成的维护市场秩序、维护市场规律。这个问题在别的市场没有明显的可比性，但是我们说外汇的自律对于外汇市场的发展来讲是至关重要的，实际上是有很强的国际经验来跟大家分享。因为国际清算银行在过去两年，主要在市场推广一件重要的事情就是全球外汇准则，它规范了整个外汇市场各方面的参与者在进行交易业务、自身管理，包括信息共享一系列的最佳规范。
在这些内容方面，咱们的市场现在也没有落后，也基本是跟全球同步。前面的嘉宾提到很多国内市场发展和海外拓展发展的空间，其中金融市场基础建设方面是一个不可或缺的环节。在这方面所有的准备和取得成就对于市场发展，特别是人民币机制市场化的影响是非常重要的。从这个角度，我个人觉得未来人民币汇率的变化还是会在一个比较稳定的状态下去持续的。所以，在某种程度上来讲，这样一个状态对大家所从事的业务是有一个比较好的相对比较稳定的环境。
范华：
谢谢孙总。所以人民币现在没有一个单边的升值或者是贬值的预期，那现在的情况还应不应该配置表外资产呢。接下来有请第二位嘉宾来自券商的代表，孔维鹏先生给我们做一个介绍。孔总是海通国际环球联合市场主管，固定收益、外汇和商品的主管，也是执委会成员。他曾经在美国贝尔斯登纽约总部做过自营交易员，也做过鹏华基金首席债券分析师，是宾夕法尼亚大学金融学博士，有多年国内外资产管理经验。他的题目是“香港财务管理业务发展机遇”。有请！
孔维鹏：
大会给我的定是“香港财富管理业的现状”，我从今天早晨9点钟一直坐到刚才上台之前，学习的一天收获蛮多，今天上台可能只有我一个人在香港从业，所以我可以以一个比较独立的局外人的身份来学习和看待今天大会的主题，即在新的监管情况下，新的监管理念下，国内资管业的发展。
讲香港之前我先总结一下自己今天从早晨9点听到下午5点钟的心得。今天大会安排的非常好，早上有3位政策制定者，从大的角度介绍我们面临的大的金融环境是什么样的。
第一人民银行的领导从监管的角度已经讲得很清楚，金融业，尤其是银行业是国家信用调控的一个核心。但是银行业从全球范围来看，大的叫货币性银行都是上市公司，作为上市公司第一位是帮股东实现最大化利益。上市公司的银行是有欲望的，不断的扩大资产负债表。也就是说，理论上来讲如果没有监管银行的杠杆可以无限的放。另一方面银行在整个金融体系里面像一个人的心脏一样，监管必然要对他进行约束。
从市场角度而言，如果以市化的角度监控银行，对银行的核心资本金相对风险加权资产，这个比例就会被你控制住。风险加权资产既包括表内资产，也包括你以各种形式似乎出表的，但是银行还是有一定意义上承担责任的这种资产。实际上十年前，美国就经历了一轮。十年前我在纽约工作，做的事和今天的资管是差不多的，就是把银行的信贷资产出表。当年建了那么多SPV，理论上来讲是银行资产过渡到那边去，找一个第三方进行管理。实际上银行在里面持有一些剩余的资金，没有真正达到出表的问题。这也是为什么从2008年之后可以看到欧洲和美国银行业监管不断收紧，高盛之前是30倍，2008年之后是10倍。
黄老师给我们介绍了另外一个大方面，过去中国这30年发展过来之后，我们总是一轮一轮经历加杠杆，回到国内很少遇到感觉去杠杆的过程。这个过程当中积累了很大的问题，从海外来讲，我们跟海外一些大的机构交流，虽然大家都觉得2015、2016年中国是成功度过了一次潜在的金融危机。
也就是说，2015-2016年政府是通过信贷手段，通过刺激房地产消化了二三线的库存，帮助房地产企业去杠杆，消化了银行体系里面一块很大的潜在风险。银行利率化改革把利率往上拉，避免了很多制造业企业的破产。也就是说政府把居民的资产负债表用了一遍，好不容易把银行体系里面的杠杆率或者是出现坏账的风险点降下来，这时候如果金融机构和金融从业人员还没有意识到这个大的环境，如果不顺这个趋势去做我们叫“顶风作案”就是死路一条。国家为了达到今天这个局面动用了这么大的资源，避免部分出现系统性金融风险，我觉得国内前面两年花了巨大的资源，争取了后面的空间。后年三年，对于表外业务、很多东西会有比较大的治理整顿。这是一个大的方向。
在这种环境下，作为资管从业人员职业生涯的前途在哪儿？过去几年通过监管套利自营的东西扩大业务以后会面临收缩的状态，作为从业人员的个人职业生涯是很大的挑战。另外一方面，资产管理业务重新洗牌最核心还是要提高本身自己的资产管理能力。只有在提高资产管理能力的前提下，个人和机构才会在整个市场里面有发展机遇，中国整个资产管理规模才会不断的庞大，创新不断。一扇门关上，有一扇窗打开。如果在原来的路上会比较艰难。
这是我今天听下来一个总体的感觉。
另外谈到香港的理财市场，香港理财市场我从两方面来讲：第一从我们比较熟悉的理财市场，就是基金这边。比如说上个月一个朋友到香港在银行里面开户，存大概5万美元存款，就问我香港的银行有什么理财产品可以买。要么是结构性存款，要么是香港证监会批准的各种公募基金，其他银行理财不允许卖其他产品。很简单，你的发售对象是零售客户，在境外市场银行理财是一个非常简单、非常规范的业务部门。
除此之外，就是在香港整个公募基金业，香港的公募基金业在证监会的业务。香港的牌照发放非常市场化，只要有两个负责人就可以到香港开一家资产管理公司，所以进入门槛是很低的，没有一个制度保障的壁垒。因为香港是一个开放市场，全球资产管理公司都可以在香港竞争这个业务。
我2010年到香港加入海通国际，刚到香港是负责资管业务，在资管做的三年真的是举步维艰。因为在香港一家公募资产管理公司如果想拿到AUM真的拼的是资产管理能力。我们在国内积累的资产管理经验在国际市场未必得到认可。原因是什么呢？一方面是刚才金总提到的，在市场上究竟是赚α还是赚β，赚β是赚整个经济成长当中的，比如说企业盈利的增长，债券市场央行基准利率、企业盈利，赚的是政府的钱；α是赚交易的钱，所以交易和投资是两个完全不同的概念。
我们在国内市场做的时候，大家很多是专注做α赚交易的钱，交易的钱有有两个悖论：
第一是交易的钱不可持续，因为这是一个零和游戏，你是赚的，另外一部分人是亏的，所以A股喜欢割韭菜。在国际市场来讲，大家都是机构投资人，没有那么多韭菜让你割，所以你赚的交易钱，这个交易策略在那个市场上是赚不到钱的。另外一个悖论如果你是赚α的钱，你的资产管理规模不可能大，因为本身你的策略在市场里面会有一个收敛效应。
在香港的公募基金中，我们基金公司的资产管理AUM是最大的，也就是6万亿港币。在过去几年当中，资产管理方面基金业最后找到的一条出路就是管香港的强积金，因为香港有个强积金制度，所以我们自己员工每个月的强积金放到自己里面。我们在香港利用中资企业在香港的扩展也在推这一块，定投是有一个稳定的来源的。
另外一方面，我们在过去两年发现了另外一个财富管理的一个蓝海，美国私人银行业。私人银行业在香港分两类：一种是真正的私人银行，你在香港有一个准银行的牌照，是受香港金管局监管。另外一种是私人理财，私人理财与券商以往的业务相连，实际上你可以做一样的资产管理业务。为什么我们认为作为一家券商，在海外我们的发展机会在这一块？2016年《Private Banker》杂志的统计，全亚洲前20家私人银行管理的资产规模是1.5万亿美金，这是一个很大的数字。
而且刚才下午经总也讲到，过去十年，整个收入差距拉大，资金管理回流，对香港、对新加坡两个亚洲美元中心积累了大量的美元流动性，所以从私人银行业，就是流动资金在800万港币以上的客户财富管理需求是非常庞大的。对于这些人来讲，在有了一定资金积累之后会发现，他追求的不再是短期的赚α，而是怎么样保值，保值最重要的手段是配多元化的资产。通过统计分析已经有大量的数据表明，全球金融市场里面驱动资产投资的因子不超过30个，如果说可以有30个不同资产指数，你大概可以把握到整个资产市98%的回报率，β可以进一步分拆。
对于私人银行业的客户来讲，他通过我们，希望在全球范围内通过不同的资产配置能够达到这一步。可能做α自己就去做。比如说我们有一个客户，之前在一家瑞士银行，除了一部分资产交给一些专业的人帮他配置赚稳定的β之外，α在那家也做了，在那家私人银行一年的交易量有7亿美金。所以，对于我们来讲，我们认为在香港的中资机构，尤其是一家券商，我们的优势是顺着这条路，帮助在港的客户群体在全球范围内做好资产配置。这一点我想可能是对于国内市场同样也具有借鉴意义，从过去赚α觉得市场参与者成熟，大家意识到多元化的资产配置、稳定的收益，这可能是资产管理业一个核心的东西。
当然对于国内市场，只是配国内市场相关性已是非常高，可能达不到分散资产的需求。这也是为什么深港通、沪港通开了之后，往南下的资金，去买港股会资金多过北上的资金。当然随着我们国家金融市场的进一步开放，我想这种跨境投资的机会越来越多。实际上对于国内资产管理业的从业人员来讲是一个挑战，另外我觉得也是非常大的机遇，因为大部分钱肯定是留在国内，通过互联互通方式配置到海外资产中去。
范华：
谢谢孔总。
刚才孔总提到的另外一个事是私人银行业，我们下一位嘉宾是国内最大的私人银行业务工行私人业务部战略配置团队主管马宽，主要是负责工行私人银行宏观经济研究大类资产配置，以及各个理财产品的条线的管理工作。工行是我们国内机构里面探索大类资产配置的一个机构，我们之前也跟咱们团队有很多的交流，所以国内国外他们是有相当的了解的。下面有请马宽总。
马宽：
谢谢范总。首先非常荣幸、非常感谢有这样机会代表工行私人银行部做这个讨论。主办方给我的命题是：国有银行理财行业的发展策略。我先从两个角度来回答这个问题，然后再呼应范总刚才提到的问题，工行私人银行在今年大类资产配置策略大概是怎样的想法。
首先，国有银行理财业务的发展，我们从两个维度来回答这个问题：一个是共性的问题、一个是个性的维度。
首先从共性的维度来讲，私人银行作为财富管理部门，其实说到底还是理财业务的一部分，也同样面临理财业务所存在的问题。在我们看来，事实上刚才很多嘉宾也都提过，理财业务存在两个最核心的问题：一个是刚性兑付、一个是期限错配。这也是资管新规监管需要规范一个最核心的点。在负债端通过发行一些收益性的产品通过刚性兑付得到资产，资产端通过一定的期限错配来获得收益。在付过负债端的成本之后如果有一定的利差，就是银行的中间业务收入。这是传统的理财业务的模式。
而事实上，工行私人银行部从2013年转型做产品管理以外，我们也一直在反思其中的问题，也希望经过这几年的发展去突破一些原有的模式，走出一条自己道路。我跟大家大概汇报一下这几年在这两个方面所取得的一些进展，也供大家参考，这也是我们未来会坚持走下去的道路。
首先在负债端刚性兑付的问题，其实从我们这几年发展的过程中，在2013年转型做产品以来，2013年开始做的一个最核心的工作就是发行我们净值化的产品，在市场上大家可以理解为纯基金化净值化管理的产品。经过4-5年的发展，到2016年年底的时候，我们净值型产品规模达到6000亿，在当年理财行业整个净值型产品占比中达到40%。可以说这个发展是非常顺风顺水，纯基金化的运作。
在后面2016、2017年股票、债券的波动使得我们净值型产品发展的确受到一些困扰，客户受不了这些产品的波动，所以我们整体净值化产品规模也有一定程度的下降。这是我们未来发展的主要方向，我们也在坚持，也在优化净值型产品的结构。其实我们也在反思这个问题，当前的客户是否能接受这种净值型产品管理思路，所以在反思之下我们对于净值型产品的发展道路进行了一定的调整。去年发行的类货币基金完全净值化管理“T+0”现金类的产品，没有业绩基准，完全符合资管新规的要求，每天公布产品的基金收益率，大家可以把它看成一个类似基金的模式。
从现金型产品入手，培养客户对于这种净值型产品的感觉，消除客户对净值型的一些误解，培养客户的风险承受能力。通过现金产品的培养，客户有一定的感觉之后，我们又做了一件事情，我们做了中间这一段风险偏好的产品，比如说我们大量发行挂钩信贷产品，通过挂钩股指，沪深300、中证500、创业板都有相应的产品，挂钩黄金、挂钩原油等等，让客户的产品收益可以跟随市场呈现一定的波动，让客户更加主动地去适应这种净值型产品风险收益自担的性质，让客户更客观地去了解产品的形态。通过这样一些思路的调整，使得客户可以更客观的看净值化的道路，也让我们在净值化的道路上可以走得更加稳当、更加的顺利。这是我们在负债端的一些调整。
在资产端期限错配的问题，大家知道工行私人银行是一个大类资产的配置机构，这是从2013年成立以来一直坚持的策略，我们以大类资产配置为核心，以某某管理模式为主要的方式，通过自上而下的大类资产配置，自下而上的管理选择来完成整个投资过程。
为什么我们要专注于大类资产配置？刚刚很多嘉宾尤其是翟总已经提到了，在我们看来每个资产类别都会跟经济周期有一个潮汐变化。换句话说，资产只是存在相对价值，而不存在绝对价值。如果持有单一资产类别肯定是不可能永远挣钱的。从我们的职责来讲，就是在不同阶段找到市场最具有性价比的资产，然后去配比它，完成我们的大类资产配置。
还有一个需要跟大家解释的，大家往往把我们等同于某某管理机构，事实上在我们看来大类资产配置并不等于同MOM或者是FOF，大类资产配置是一个宏观经济研究和大类资产配置的一个方法论，它的核心目的是提高我们下浮比率，使得我们可以获得更好的风险调整上的收益，它是一种方法。而MOM或者是FOF，它只是实现大类资产配置的一种途径，而MOM通过找寻最专业的机构做最专业的事情，从而达到最优的大类资产的配置的效果。所以MOM和FOF只是一种方法、一种途径，它不等同于大类资产配置。所以这是我在这里需要澄清的一点。
经过这四年的发展，工行也形成一套符合我们自己特点的大类资产配置的思路，我们可以用一些数据来说：成立五年以来，我们基本上组成的年化回报第一年是8.06%，第二年是8.72%，第三年是9.76%，第四年因为股债的影响是4.07%，去年是5.12%，基本上每年都在机构投资者中名列前茅。我们组合的资产类别很丰富，非标资产只占到组合的10%不到，全行业公布的报告应该是16%-17%，我们整整比市场低了6-7个百分点。意味着我们将近九成的资产是布局与市场这种标准化的产品，比如说债券、股票、量化、港股等等，这也真正考验我们大类资产的配置能力。
为了更好地解决期限错配的问题，我们针对性做了一些负债端的调整，在去年年底为了适应资管新规的要求，推出了无固定到期时间的永续性的产品，这类产品没有固定的到期时间，客户完全净值化管理，客户退的途径主要是通过份额的转让交易，或者是我们未来会开发上市交易型，其实完全类似于一个指数基金或者是公募基金的一个永久公募的基金，也就不存在所谓的期限错配。另外，我们也在一直拉长我们整体负债端的久期，目前我们的产品剩余久期已经超过250天，行业平均大概是在75天左右。我们产品的发行久期已经超过360天，行业平均久期大概是176天。所以久期拉长也给我们大类资产配置获得了更好的空间。
这是我们前几年前做的事情，也是解决我们面临的一些共性问题的选择途径。
下面讲一下我们的个性化维度：工行私人银行部首先定位是成为一个全球最专业的机构投资者，而我们的优势在于大类资产配置和MOM管理模式，以及这个平台上所集中的市场上最优秀的管理人。像在座很多同仁都是我们的最优秀的管理人，比如易方达、广发、金晟，这是我们核心的优势。而从行业、从监管定位和行业的发展趋势来讲，资管新规核心要义是统一各个资管行业的监管环境，防止制度套利、监管套利，使得大家可以更充分的竞争。
参考海外的发展经验，在未来发展过程中必然使得金融行业的分工进一步分离，真正使得金融行业的β和α出现分离，β越来越多，α越来越贵，机构需要专注于这两类能力的切分，很多机构并没有客观的去评价自身收益到底是来源于α还是来源于β。这是我们这几年管理下来的经验。
结合我们的定位和优势、行业发展思路，其实未来的战略主要是三个方面的建设。
第一是我们的资产全球化，我们还会坚持大类资产倒挂，事实上资产端的挣钱主要有三种方式，可能大家都比较熟悉。一个是承受更多的风险，
第二是杠杆。
第三是期限错配。期限错配不是我们所主张的方式，杠杆行业现实也不可能上涨，事实上我们最专注是大类资产配置能力，就是我们的风险管理能力，主要是我们风险资产管理能力。通过风险的管理，通过相对价值最大的资产来获得。
其实大家知道，刚刚我们讲到是为了提升下浮比率，下浮比例的方式可以提高收益率、降低波动。资产全球化可以有效达到这个目标，这个是取决于范总的一种名言“分散是唯一的免费的午餐”，比如2016年很好抓住了海外的中资企业优先股的投资机会；去年很好地抓住了全球配置机会，在日本的投资机会；今年我们抓住了巴西的投资机会；我们在港股也有很大的布局，我们在整个港股市场占整个组合的比重基本上超过5%。
所以整体这几年获得了很好的收益。在未来我们还是会加持我们的全球资产的配置，不断地分散我们的资产，使得我们的组合相关性更低，波动更低，使得我们通过大类资产配置能力更多去获得资产的相对价值，使我们的组合收益可以更加丰厚。
第二是负债端的平台化，负债端我们刚才讲行业会出现α和β的分离，换句话说，在未来几年时间里，行业肯定会出现大的投资机构，他的β很大很便宜。从我们的角度来看，其实商业银行像我们这种机构在做这类业务可以有一定的空间，因为我们是MOM管理模式，我们集中了市场上各资产类别最优秀最专业的管理，所以我们在负债端希望能进行平台化的建设，事实上这一步我们在去年已经做了，我们发行了β型产品、α型产品。
所谓β型产品，就是我们发行的某类市场指数产品，做一定的增强。管理模式还是MOM管理模式，由最优秀的管理人进行细分资产的管理，这样就可以实现β产品市场的机会。我们的α型产品是突出我们的MOM管理能力和管理人的α的创造力，体现我们机构的价值。这个我们也发行的几只，在某个单一资产类别内部，或者是某一类策略内部创造最优秀的α的能力，为市场来进行提供。当然这个费率会贵一点。所以我们自己内部的组合也开始进行α和β的切分，更客观地来分离我们的收益，获取不同的收益的来源。
现在这个产品是向我们的工行私人银行客户提供，在未来时机相对成熟的时候也会把我们的这两类组合推向市场，供给给海外和国内的一些机构投资者，让大家来进行配置。未来也会结合大类资产的配置能力，将根据客户的需求、根据机构的标准化的定制、组合我们α和β型的产品，向市场输出我们大类资产配置能力和底层的投资。
这是我们负债端平台化的建设。
打通负债和资产端的一个重要点就是我们的MOM管理模式的建设，我们的MOM管理模式还会不断的坚持，MOM管理模式的建设，主要是真正的管理文化。事实上我们MOM平台现在可能是国内相对比较领先的管理平台，我们觉得光这样是不够的。遴选优秀的管理人之共同成长是我们第一步目标，最终的目标是希望培养挖掘出市场上的真正的优秀管理人。所以我们这个平台化MOM假设还会不断的推进，不会因为机构小就不要，不会因为机构跟我们的观点就不一样就不与之合作，这是我们会坚决抛弃的想法，我们会不断强化我们的平台建设，使我们的MOM平台更加的开放、更加的包容。我们也会遴选海外最优秀的管理人加入到我们的MOM队伍，使得我们在国内国外都有这种最优秀的管理人可以帮我们完成各自产业的配置。
第二是我们的真正的管理文化，事实上在前几年过程中，我们机构考核维度、管理的维度更多是以机构进行考核。但是从真正的MOM管理要义来讲，应该关注的是管理人的能力，而不是管理机构的能力。机构大，不代表管理人能力强；机构小，不代表管理人能力弱，所以在未来的建设中，我们已经在做一定的调整，我们的机构管理更多会真正回归到机构管理人本身这个考核本质上。所以我们的一些考核模式、一些遴选的方式、一些评价的体系会相应做调整，更加关注人本身要素，而不是机构的要素。这是大概是这个情况。
下面我简单讲一下我们在2018年大类资产的策略：
事实上，从2016年底开始，我们就非常看好股票和港股市场的投资，基本上整体的组合里面在2016年以来整体的境内权益和境外港股的纯权益类资产占比已经达到了15%，这也是我们为什么能获得2017年这么丰厚、优异收益的重要原因。在2018年去年年底出的策略，非常看好香港市场和A股市场的投资机会，我们觉得一季度的投资机会是最显著的。但是也需要提醒，随着市场的快速上涨，一定程度的波动是必然要出现的。
换句话说，像去年长期不变持股是不可持续的，一定要做战术的操作。这也回到翟总刚刚提的一点，股价之间相对价值的比较，我们一直在常年关注股价之间相对议价指标来进行衡量股债的相对价值。根据我们的观察，我们常年积累的数据，目前股债相对价值已经回到负一倍标准差，历史最低点的水平。一般来讲，是在正一倍标准差和负一倍标准差之间进行波动，现在已经接近负一倍标准差，这时候意味着什么呢？
历史上来讲，一般会出现股和债的投资机会的相对切换。所以我建议大家一定要关注，不要一股脑全涌进股票市场，也不要忘了我们的债券市场是会有相对的价值。
第二点是我们建议大家今年一定要重视货币的价值，在座的如果有一些商业银行的同仁，肯定能明显的感觉到流动性是非常紧。我们也明显感觉到这一点。对于我们来讲，建议一定要关注流动性的价值。今年谁有能力投资谁就可以在市场上生存下去，但是谁有负债端稳定持续扩张的能力就可以在市场出现机会、出现冲击的时候获得非常好的收益。
所以负债端管理，货币性资产的配置某种程度上也需要摆上台面认真思考的问题。最后建议大家关注另类资产的投资机会，比如说资产证券化和股权类的资产。在经济去杠杆、存量经济为主背景下，企业如果要提升ROE，杠杆提升不太可能，利润率的提升是有瓶颈的，无非必须要提高资产周转率的水平，获得更高的收入意味着需要进行很大的程度的资产证券化来提升你的中间业务收入的获得能力。
所以我们觉得这一点大家一定要充分关注，事实上在去年资产证券化市场已经体现出这样的形势。未来我们觉得这个市场是一个巨大的蓝海，需要大家去挖掘。但是这也需要先培养出这样的能力。另外是股权类的资产，从海外的经验来讲，股权类资产是海外这种类似于捐赠基金或者是大型机构投资者，获得丰厚的收益重要来源，它有其他资产类别的相关性，但是它又可以获得丰厚的收益。所以我建议大家在我们国家推进直接融资市场建设背景下，适度去挖掘股权类的资产，但是一定要分散化的投资，不能过度集中，是未来获得很好收益非常好的机会。
范华：
谢谢马总，有经验的分享，也有很多是我们现在市场的实际的建议。所以我们之前也有3位嘉宾代表银行、券商和私人银行讲了自己的观点。下面请基金的代表，倪明先生是银华基金董事总经理，事业部负责人，也是自己亲自管理股票基金，主办方的题目是“A+H股市场的机与变”。有请！
倪明：
谢谢范总。因为我本人一直做公募基金的权益类资产的投资工作，所以想从我的工作角度谈一谈主办方给我的这个题目，因为这个题目是有关A+H股，我觉得首先最重要的是A+H股的制度，因为之前在前些年投资香港市场主要是通过QD的方式，外资投资A股市场主要是通过QFII的方式，但是在这些年对外汇管制越来越严的情况下，实际上这两个业务的发展规模都受到了很大的限制。但是目前的沪港通和深港通制度实际上是既解决了两边市场互相投资的问题，但是又不涉及任何的外汇流入和流出的问题，相当于我们并不是直接去在对方的市场进行结算，而是通过一个中介机构来实现这样的结算，我觉得这是打通两个市场关键的制度调整。
第二，对于A+H股两边投资机会的问题，其实在这个问题上，首先我认为在这些年是真正实现两地市场投资方法论的统一。因为大家都知道，A股市场大家对牛市和熊市是最看中的，很多投资方式也在所谓的牛市的时候进行投资，而熊市的时候可能会出现很多的损失。背后的原因，是因为A股结构化的估值水平是存在巨大差异。其实我们知道，一个股票价值的上涨无非是来自于两个方面，一个是盈利的增长、一个是估值水平的变化。其实很多时候大家都会说，A股的估值水平是非常高的，在全球是很高的。但是这其实是从一个整体的角度来看待，如果按分指数来看待会发现，其实A股市场是一个两极分化的市场，在一类股票上是存在一个系统性的高估，而在另外的一些股票上存在着一个系统性的低估。比如如果看上证50、沪深300和上证综指，它的估值水平和全世界各个市场来比，其实它是处在一个偏低的位置。而如果用创业板的综指、中小板指数来看，它在全球市场来讲又处在一个非常高的估值水平上。
在之前这个市场上，尤其是从2012-2015年的市场，这些估值很高的股票是引领了这个市场的发展。因为背后的原因主要是事件驱动，大家知道当时有很多重组的股票，还有制度套利。比如在当时如果当初启动一个资产预案，到最后实施这个方案，无论是大股还是所谓的战略投资者，很多时候你已经有了一二倍的价差。包括在2014年、2015年炒的最热的时候，一个壳的价值已经炒到80亿-100亿的规模。
而在之后，实际上随着很多制度上的变革，这一类投资机会或者说制度套利这样一个红利已经在慢慢消失，真正回归到以业绩驱动作为主要投资方式的模式上。这样的模式也就是海外市场，包括香港市场在内的最主要的盈利模式，因为在海外市场并没有像刚才谈到的中小板和创业板的这样的制度套利和事件驱动的模式。所以我觉得一方面是制度打通了两地市场的资金流，另一方面在当前市场环境下，实际上两边在投资理念和投资方法也实现了一个很好的统一。像这两年一直在争论的所谓的价值投资，从我们的理解来说，价值投资不是只买大盘的蓝筹股，我个人理解价值投资买的就是盈利增长，就是希望通过深入研究来判断一个行业和公司的业绩增长，来实现你的股票的投资收益率。在这一点上，我觉得两地市场已经有了共同的价值观。同时在打通过程中，我们从实务操作的角度也发现，其实两地的投资者是在互相学习和借鉴。
我举几个个股的例子：比如像恒瑞医药，大家都知道恒瑞医药是一个非常优秀的企业，但是我们看到在沪港通和深港通开通以后，它的估值水平是不断被北上的资金所推高，如果你按照传统的统的估值和业绩增速衡量维度来看会觉得很难理解这样的现象，因为恒瑞医药动态估值已经超过60倍，而它当年的盈利增长可能只有15-20%，为什么会出现这样的情况？是因为香港投资者，包括全球的投资者，他们在投资全球的创新药企业的时候他们用到的估值方式是把未来即将上市的创新药做一个全生命周期的估值和现金流的折现，如果按照这样一种经过估值调整的方式会发现，其实它中期的估值水平可能只有25-30倍，但是他的盈利增速也能够达到25%-30%。其实这样一个估值方式的变化，或者一个估值体系的变化，是由北上的投资人所带给我们的。估值方式是把未来即将上市的创新药做一个全生命周期的估值和折现，经济调整中期的估值水平只有25-30倍，但是盈利也达到25%-30%，这样一个估值方式的变化，或者说一个估值体系的变化，是由北上的投资人带给我们的。
同样，我们也可以看到其实A股或者是南下的资金，在很大程度上也是在给香港的很多股票进行重定价。比如我们看到很多蓝筹股现在折价水平已经大幅度下降了。这个背后的原因，我个人理解，如果你去统计A+H股公司基本上占到香港市场50%-60%的市值，所贡献的盈利也达到40%以上。也就是说，在香港市场上真正对这个市场起到主导作用，或者是主流上市公司，主要业务和公司是在大陆，并不是在香港本地上市的公司。对于这些主要业务和公司在大陆的这些企业来讲，我理解A股投资人对它的行业，包括对它公司的理解程度某种意义是要比香港市场要更深。由于之前我们没办法买到这些质量一样但是更便宜的公司，长时间以来这些公司的定价权，或者是看待这些公司投资价值权主导权是在香港投资人手里。随着这样一个制度打通，A股市场的投资人也在很多香港上市公司里面给到很好的定价权。
从某种意义上也能解释，为什么从去年开始，包括我们在内的众多的公募基金发行的沪港通的产品一方面取得了很好的业绩表现，另一方面也得到持有人持续的申购，我相信这样一个趋势会持续下去，但是这个前提我觉得基础是稳固的，第一就是制度上的一个变化，真正打通了两地的资金流。第二我相信在未来可预见的很长的时间里，两地投资者这种基于企业和行业盈利增长来进行投资的方式也不会再出现巨大的差异和分化。
具体到今年来讲，刚才几位领导也谈到，开年以后我们看到如果以上证指数来衡量，或者是上证50指数来衡量实际上出现一个极大地上涨。实际上今年和去年相比出现了很明显的分化，去年我们定义为二八现象，因为20%的股票是在上涨，这个既包括以上证50为代表的大盘的权重股，同时也包括这些细分行业的龙头企业，他们也通过实现自己很快速的利润增长来获得股价的持续上涨。而我们在今年开年看到的现象，实际上是一个一九现象，或说是5%对95%的现象，因为我们看到是只有上证50为代表的大盘蓝筹股在实现它的上涨，而其他的股票，无论是去年持续下跌这些估值过高靠讲故事创业板小股票，还是真正细分行业龙头并且也实现快速利润增长的股票都在下跌。这个背后的原因：一方面是资金的原因，一方面是大家对于宏观经济比较乐观的因素，所以使得以银行、地产、煤炭、有色为代表这一类跟宏观经济高度相关的股票实现了上涨。
所以，我觉得从今年全年的情况来看，站在现在这个位置对于A股市场将会更看好这类成长股的机会。当然我所指的这类成长股，第一它是细分行业的龙头；第二它所处的行业依然是有很大的发展空间；第三这些公司作为这些行业的龙头公司依然在实现一个快速的利润增长。比如说我们在这个位置上去做一个对比会发现，其实一线的大行比如说以建行、工行为例，PB大概到了1.2-1.3倍，如果按照合理的经济增长预期实际上这类公司合理估值期间是在1.3倍的PB。如果对经济保有乐观的预期会，我们觉得它的估值水平可能会进一步上升大1.4-1.5，也就隐含着15%以上的股价的空间。
地产股面临的情况差不多，比如我们以万科为例，2018年动态估值大概在13倍，我们觉得房地产这样的一线龙头公司可能估值水平应该是15倍，其实它隐含的也是15%的股价空间。但是我们看到的，以我们跟踪的很多细分行业龙头公司，因为年初到现在，一方面盈利还在实现快速增长，另一方面的股价和估值水平又出现20%以上的下跌。我们看到大量的一线的行业龙头公司，今年的盈利增速在30-50，所对应的估值水平是在15-20倍。大概率来讲，在2019年他们还会实现30%的利润增长，也就是说如果在这个位置买入这些公司，一年以后股价还不涨就意味着他们的估值水平会下降10-15倍。
从长期来看，我想虽然短期可能大家对于这样的观点，包括对于不同行业的股价涨跌有很大的分歧，但是从中长期来讲大家一个观点是没有分歧的，如果这些行业依然有很大的成长空间，而这些公司又具备很好的核心竞争力和深厚的“护城河”，从中长期它稳态的估值水平是长期高于银行、地产目前最权重的行业。从全年角度来讲，我们会更看好这一类真正能够实现快速成长的公司。
从风险的角度来讲，我也很同意刚才马总讲到的一点，我们也到金融市场的利率水平是在持续上升，实际上股债相对的吸引力已经恢复到一个接近临近点的水平，所以我觉得这个可能对整个A股市场是一个潜在的最大的风险，我们也会密切关注债券市场这样一个变化情况。
对于香港市场来讲，其实它可能更多机会是来自于权重股的机会，因为实际上我们看到真正在香港市场为主还是以包括金融地产、航空在内的大市值权重的行业，这些行业我认为虽然在A股市场估值水平已经接近或者是即将到达合理估值的上限。我们看到，在香港市场这些公司还有很大的折价空间，比如保险股我们看到在香港的保险股中国太平、新华保险为例，它们的估值水平在0.7-0.8倍的PB、EV，这就意味着即使他今年的内涵价值没有任何的增长，这个估值水平也是被低估的。更何况根据我们对行业的研究和跟踪，这些公司实现15%，甚至是20%的内涵价值的增长还是有非常大的概率。所以，我觉得香港市场更多是来自于权重行业和资产系统性低估的机会。
这是我的一些想法。谢谢！
范华：
呼应早上黄老师的观点，微观企业还是很有机会的。
说到港股我们最后一位嘉宾是香港交易所的李颖文女士，李颖文女士主要负责香港和内地互联互通事业发展市场推广，以及内地交易所、行业协会、市场机构的沟通和协作。李女士之前在渣打银行有多年的工作经验，今天她会给我们讲一讲“多元化资产配置及人民币的风险管理”。有请！
李颖文：
谢谢范总，也谢谢主办方今天有这样的机会来和大家交流一下，关于香港市场以及香港市场供与大家投资和风险管理的工具。
刚才嘉宾们都说非常好，包括上午和下午的各位嘉宾，基本上在理念、监管和征程上都把文章做得很足，留给就只有一个字，就是“新”，所以我主要从“新”这个字来做文章。
回到这个主题就是“多元化资产配置和人民币风险管理”，所谓的多元化资产和人民币风险管理，听上去是一个很庞杂的话题，甚至把它分成二个、三个都可以。其实大家回过头来看，从交易所的角度确实面临的问题是比较庞杂的。我想说这个所谓的多元化资产配置和人民币风险管理，表面看上去是不同的问题，或者是被拆解成很多的问题，从背后来看，从时代的变革、从资产配置发展角度来看是本身是一个问题。
首先说多元化资产配置，随着科技的发展、随着信息传递速度的加快，随着信息不对称性的削减，实际上全球投资者或者说区域投资者对于获得其他地区的信息或者是投资的资源，速度会越来越快。并且这个多元化资产配置我们在看的时候，也并不是同一个时间截面的各种资产的配置。甚至有时候，我们需要把这个时间维度把它添加进去。背后深层的原理我相信大家，不管是学宏观，还是其他相关的专业应该是非常专业的。可能从一些绝对指标来讲，我们会从人口，为什么现在大家会看印度或者是某些国家，因为它从人口的结构角度来说，背后所隐含着所谓生产力是非常具有潜力的。从一些相对指标或者是更细的指标来看，我们会看一下像金融经济周期、金融周期，以及相对估值的角度来看。从这些角度来看，虽然之间的会产生不同的分析的结果，但其实是一脉相承的，或者说是层层递进的关系。
随着我们说科技和信息的进步和发展，我们的管理幅度会越来越增加，过去，我们可能仅仅是通过个人，或者是通过一些非现代化量化规模化的方式来实现资产管理的模式，现在在逐步改变。在改变过程当中，我们首先需要做的事情会越来越精准化。过去我们以面作为选择的方式，现在可能更会精确到点，并且现在我们的触角的范围会扩大。
与此同时，也要求我们对风险管理能力的提升，比如我们在走路和骑自行车的时候，可能不需要太多的事先的风险管理的措施；但是到了你变成汽车的时候，可能有气囊或者是外部的交通规则等等；到了用飞机或者是更加现代化的交通工具，你丈量世界范围的更广阔的时候，实际上风险管理措施会更加精准。这是一个必要的过程。资产管理的过程既精准也范围扩大。我们看一下发达国家，美国、日本，随着过去人均GDP一点点的增长到现在这样一个阶段，到现在这样一个阶段过程当中并不是每个阶段都是内部经济增长都是非常快速的，和现在比较起来差很多。
我们同时看另外一个维度，那些国家资产配置的范围，我们可以看到那些国家，以美国、日本为代表的非本国的配置比例是非常多的。稍微低一些的，像欧洲大陆的意大利或者是德国，海外资产持有配置也是相对较高的，至少比我们一些其他的发展中国家、人均GDP相对较低的国家会高出很多。像德国和意大利，或者是欧洲大陆，我们把相对而言本身比较接近的一些地方做比较，其实也有差别。比方说德国经济增长在欧洲国家当中是排的比较靠先的，而且这个国家的工业发展一直是在全球范围，或者是在欧洲范围出于一个比较领先的地位。但是我们看到德国的风险偏好，刚才其他嘉宾也有提到德国人胆子更小一点，但是总体的风险偏好会比较低。
这样就有一个结果，当经济保持稳步增长，通胀有稳步的提升，同时不发生金融危机的时候，经常会给邻国，荷兰，或者是稍微远点英国、美国，贡献增长，这就是配置背后的因素，我们找到了增长最快的一个地方，或者是增长相对较好的、风险相对较低的地方，回报率和拨付率平衡的地方。
其实对大家配置香港市场，或者说配置其他地区也一样，从一个内地投资者配置香港或者是海外资产的角度来说，可能要配置一个非本土的资产，或者是配置一个增长更快的资产，这是我刚才说的几点要素当中base的一点。还有一种存在估值的差异，比方说香港市场，过去大家都知道在没有互联互通之前，内地的投资者投香港的渠道比较少，虽然QD在2000年以后出现了，但还是比较少的。过去香港市场主要参与者除了香港本土投资者之外，有很大比例是来自美国、英国，以及来自欧洲大陆的投资者。他们投资香港市场一方面，大家知道从地域上来判是非常遥远的，获取资源非常不方便。再有，他们本国的金融市场非常发达。
在这种情况下，香港市场在配置角度、过程当中可能承担着阶段性、周期性的配置，比如说要配置EM或者是亚太的等等。但是当周期过了，或者说当国家的本身主场杠杆率太高的时候就收回去。我们之前看到什么资产管理公司今天把香港市场某只大的保险公司、银行公司卖掉、套现了，其实从这个道理来说大家是可以理解的。
为什么互联互通带来变化呢？互联互通使得内地投资者可以凭借着对内地企业的熟知度、认知度在香港市场上给这些股票做重新的定价。如果了解香港市场或者已经参与到香港市场上投资者，应该知道从个数上来看香港市场有50%是内地赴港上市的企业。这要追溯到今天上午有一位嘉宾提到的，90年代初期内地既要改革开放，又要融资，又要发展对外贸易、实体经济，同时财政上的问题都使得没有相应的资金，香港市场从那时候就开始发挥了这个作用。所以累计到现在，从个数来讲香港市场现在五成。从市值来讲，在互联互通以前60%的境内企业，从ADT的角度来说来说70%，可以见到在互联互通以前有那么多的内地企业。
通过互联互通以后，内地的投资者可以把他们对那些公司的认知度投射过去。这个当中有刚才嘉宾提到的大型的金融、地产类的，这个当中可能是存在着估值差异上的一个投射，或者对于金融机构或者是背后所蕴含着风险的评估、估值理念上差异的一种投射。还有这些公司规模不太大，但是内地投资者很熟悉，日常见得很多，也知道确实在内地有市场，但是这个企业对于一个北美的投资者或者是比较遥远的投资者来说，第一体量不大，第二业务可能有文化上的差异、不了解。像我们现在投印度也有问题，一方面是他总体的政治、经济不了解，另外一方面和它之间是有很大的地域上的隔阂和差异。在互联互通以后，实际上会把这部分需求或者是认可度投射过去。进而就会看到投资者过去了，企业已经过去了。
还有市场中介机构，今天在台上或者是台下，应该有很多在香港有分支机构的金融企业，这些企业基本上和我们互联互通是不约而同的，他们在香港可能有二三十年的经验，在中环这一圈经常听到普通话的声音，他们既了解内地投资者的需求和观念，同时也在香港市场摸爬滚打很多年，他们也成为互联互通以及今后香港市场发展非常重要的一部分。
在互联互通以后，大家可以看到所有这些元素都被打通、被激活了。我们一开始有提到海外投资着对香港市场的覆盖，或者说配置获取的一种方式，就使得过去国际性的投行对香港的覆盖也是非常少的，香港市场上有2000多只现货股票。但是过去最多是100-200只是被国际性的投行所覆盖到的，其他都是FOND，基本上不怎么看。
刚才我已经说了原因，但是其他这么多企业不代表他是不好的企业，只是说人家配置的优先级可能不在里面。过去香港市场这部分剩余的资源很少，刚才李总提到的这一波行情可能会随着蓝筹估值变化，其实像香港市场还有一些剩余，可以看到内地市场有一些覆盖A股资源是比较充分、比较过剩的，随着互联互通以后他们点也在合规范围内覆盖到香港市场，这样一来香港的研究资源，或者是香港市场除了外方研究之外，可能有一些科技类、信息类的公司。这样产生的资源和现有的资源相匹配之后这个市场蓬勃起来，蓬勃起来就可以产生一个外溢的效应。
这个大家听上去好像比较抽象，但实际我可以举一个例子：比方说我们北向的债券通刚刚开，或者是南向的港股通刚刚开的时候，一开始大家都对那个市场不太了解，但是我们会发现有反过来预设的声音出来。比方说北向债券通开通的时候，先来找我是内地的卖方机构、买方机构，他们觉得凭借他们在内地这么多年银行间市场的服务经验、投资经验，他们是可以做海外机构的投顾。同样港股通刚刚开通的时候，香港市场上的基金经理也经常到内地做路演。这就是一个外溢的效应。这个外溢效应会给这个市场获取更多来自全球不同的参与者，这就是回到我刚才说的香港市场上为什么通过互联互通可以有这样一系列的改变。
而且要消除大家一个想法，刚才提到人口的问题，虽然我们从人口结构来说，从生产来说可能不一定是一个比较优势，但是从配置的角度来说也许它这个优势正在加大。因为我们可以对照北美市场，我们知道北美市场在战后有婴儿潮的时候。实际上在上世纪90年代婴儿潮这波人口在这段时间已经完成了初期的财富的积累，逐步释放配置的需求，所以90年代北美资产管理业就一直往上。到2000年克林顿总统竞选纲要、执政纲要就是信息高速公路，一方面大家看到了泡沫，同时也应该看到互联网的真实发展。随着信息科技发展，以及随着人口财富管理需求的外溢两个碰头，我们看到北美市场2000年以后，初期对冲基金行业发展得非常快。如果我们说对照发展作为一个参照。
再回到另外一半的话题，刚才有提到规模化的效益，刚才也有嘉宾提到成本问题，资产管理的管理费用的问题。事实上我们可以看到，从去年初SNP有一个报告，做了对于主动管理和被动管理这些产品费率的分析，当中提到总体费率可能是下降的，但是非常主动一部分可能下降速度比较慢，主动和被动的之间的界限越来越模糊。这是一个发展趋势。
为什么说到成本？成本背后是大家对这个价格越来越敏感，又回到我刚才说的精准化的问题，所以当我们发出来的基金规模越来越大，当我们基金管理人可以通过主动结合被动的方式，覆盖到越来越多品种的时候，实际上我们所需要的风险管理的措施也需要提升。这边要提到人民币的风险管理，我们看到过去从后危机以来，各国央行，不管是QD，还是QE的步伐不是同步的。我们境内“8.11”越来越可以接受货币的双向波动的范围。但如果说我们对照其他一些国家，对标北美、美元的拨付率还差得很远。
虽然现在一个篮子，但是那个指标可以作为参考。我们去看英国或者是日本，相对美元波浮基本上是我们的三倍。如果看日本，或者是其他情况也有2倍。所以我们逐步在往远程行情的角度去，所以在这个过程当中会有更多的做风险管理尺幅越来越大，资产的规模越来越大。这是一个必要的过程。
除了大家比较熟悉的传统像银行的S&P之外，交易所也有这样的品种，像香港有人民币期货，它可以帮助大家在一个集中市场上当中、在CCP的市场当中去实现风险管理。除了我们现在有美元对人民币、人民币对美元、欧元、澳元、日元对人民币期货品种之外，目前还有期权。大家一听马上就会明白，实际上不管是从德塔、西塔角度都可以做全面的对冲。
最后我想提一下的是，可以看到刚才嘉宾有提到在岸和离岸市场在做一个相互的影响，这个当中有规模效应或者是新定价的过程。互联互通的本质，就是希望能够通过流动性的最大化来使得这个市场的价值获得重估，就是我们南下或者是北上投资者参与到市场，对这个市场带来改变的一些根本因素。我们看到南下有很多的险资，基本上从前年的9月份开始，南下的险资互联互通的参与者主力。北上有全球的资管公司，虽然内地大型银行企业总体规模从企业的角度模非常大，但是从资产管理规模来看可能跟全球的资管公司还是有差异。我们就希望在互联互通过程中，使得香港市场获得重新的估值。
同时，从初期大型的蓝筹股逐步扩展到更多不同类型的企业，再加上香港市场今年上市改革逐步推出，进而我们最终的目标是为了服务内地的实体经济，在人民币国际化过程当中，为我们获得更多的资产定价话语权而作出一定的贡献，或者是助力。
范华：
谢谢颖文总。国际化配置是趋势，互联互通提供了很多工具。
我们今天会议的时间已经到了，所以我就不多占大家的时间，但是结束总要问一个预测性的问题，请各位嘉宾给一个简短的回答，2018年您最推荐的资产类别是什么？
钱文彬：
就是人民币。
孔维鹏：
我推荐大宗商品，以原油为代表的大宗商品。
马宽：
我推荐港股。
倪明：
因为我是做股票投资，其他资产类别也不太懂，但是从长期来讲，我觉得只要你买到的好的行业、好的公司，应该都会实现比较好的收益。
李颖文：
我不能推荐，刚才讲了这么多其实已经有答案了。谢谢大家！
范华：
明年再看谁的结果更接近。
感谢大家，感谢我们的嘉宾精彩分享，谢谢！
