作者|马克•卡尼‘英格兰银行行长；中国人民银行长沙中心支行唐羽译’
文章|《中国金融》2019年第10期
早在四年前，笔者就以《地平线上的悲剧》为题，分析了气候变化对银行机构、投资者和金融决策者的超前影响。之所以称作地平线上的悲剧，是因为气候变化即将给未来治理带来高昂成本，但当前却没有动力去解决问题。一旦气候变化成为金融稳定的现实威胁，再着手防范就太晚了。只有尽快向低碳经济转型，并遵循预期的转型路径，风险才能最小化。从稳定市场预期和平滑转型来看，都要求建立持续可信的信息披露和风险管理政策框架。如今，在联合国气候变化框架公约巴黎协定的敦促下，尽管英国实施清洁增长战略，成为解决地平线上悲剧的潜在路径，但机遇的窗口期很短，风险仍然很高。笔者将从报告制度、风险和收益三个方面进行论述。
报告制度
三年前，G20峰会要求金融稳定理事会（FSB）着手应对与气候变化相关的金融稳定风险，确保市场有充足的信息对气候风险进行定价，并鼓励相关的金融创新。为此，FSB迅速成立气候相关金融敞口工作组（TCFD）。短短一年半之后，工作组向G20汉堡峰会提交重大气候变化相关的金融风险自愿披露建议，随后获得业界普遍支持。气候报告的供给和需求跨出坚实一步。
从需求方来看。TCFD的支持者涵盖四分之三的全球系统重要性银行、前十大资产管理公司中的八家、全球领先的养老基金和保险公司、主要评级机构和四大会计师事务所，管理着110万亿美元的资产。气候风险披露和管理的正向激励因素随之快速增加，管理全球45%资产的机构支持股东对碳排放采取行动，超过90%的股东对此予以支持。出乎意料的是，气候变化居然导致标准普尔500指数下的首家公司破产，2018年因气候变化破产的公司更超过90家。
供给方对此作出积极回应。自2017年起，总市值9万亿美元的600多家机构对TCFD的建议进行背书。2018年9月，TCFD研究了G20国家的1800家公司，并重点分析了其中8个代表性行业的200家公司。研究发现，仅仅半年，多数公司就采纳了TCFD的建议，着手开展信息披露，进展之快令人满意，但仍存不足。一是这些公司未披露信息的财务含义；二是披露途径较多，比较起来有困难；三是披露状况因行业和地域而异，较高比重的欧洲公司和能源业受气候变化影响大的公司，采纳了更多建议。
下一个里程碑将是G20大阪峰会，以下领域可能取得更多进展：一是披露的内容取得突破；二是披露方式对投资决策更加有效；三是发布包括场景分析在内的最佳实践范例，供公司测试气候变化状况下的战略稳健性。
风险分析
气候变化风险包括现实风险和转型风险。前者是气候变化带来的财产损失。后者是经济低碳化的成本，是政策、技术和现实情况在转型过程中对资产的价值重估。转型时间越长，转型风险就越高。气候变化风险可以从广度、幅度、本质、人类对短期活动的依赖、时间上的不确定性等方面进行衡量。广度是指风险影响的企业、行业和地域。幅度就是风险的规模、潜在非线性和不可逆转性。人类的短期活动可以对未来产生巨大影响。时间上的不确定性，可以表现为气候变化对经济的影响甚至可能超越传统商业周期。市场需要足够的信息，才能评估哪些公司抓住了低碳经济机遇，哪些公司对气候变化的现实和转型风险具备战略稳健性。因此，气候变化风险的本质在于，如何评估企业应对转型风险战略的稳健性，这也将成为当前面临的最大挑战。
英格兰银行对于气候变化风险评估一向持积极态度，始终保持战略稳健性和审慎性。作为全球第四大保险公司的监管机构，英格兰银行认为，昨日的尾部风险可能成为今日的主流场景。保险公司和再保险公司管理气候变化的现实风险，主要应对策略是建立模型、提高预测能力、改善敞口管理、进行赔付、做好定价。
对银行来说，气候变化导致的金融风险，来势比预想更快。英格兰银行审慎监管局（PRA）调查显示，90%的英国银行，总资产合计高达11万亿美元，其认为风险将在四年内到来，而且可能比采取有效措施更快。但四分之三的银行未将气候变化视为金融风险，仅仅以为这是一项社会责任。幸运的是，部分银行已着手将最现实的气候变化风险纳入业务管理，包括洪水对抵押品敞口的影响和极端天气对主权风险的影响，逐步评估包括碳排放密集部门敞口、柴油车抵押贷款、购买—出租贷款在内的转型风险。此外，监管机构还将表明对气候变化风险的态度和意见。比如，要求把气候变化风险嵌入公司治理框架，将责任落实至高管；要求将气候变化因素纳入董事会风险偏好，进一步拓展风险管理范围；用场景分析方法测试战略稳健性；建立并完善气候变化风险披露制度。
为了提高金融业应对气候变化的能力并研究最佳实践，PRA与金融行为管理局（FCA）开办气候金融风险论坛。值得注意的是，业界在答复监管咨询文件时表示，已经认识到气候变化的紧急性和重要性，并希望得到更加精准的建议以及强制披露要求。如此看来，气候变化风险管理已经有所改善，但在提升公司战略稳健性方面还有很多工作要做。
对金融机构来说，需要进一步拓展场景分析。TCFD认为，能源、交通、建筑和农业等非金融行业更具战略稳健性。金融部门亦在强化战略分析，半数保险机构使用了全球升温2摄氏度的应用场景，大量银行研究了气候变化对业务的影响，但仅有少数银行进行了系统性的场景分析。PRA则发现，尽管保险公司的气候风险模型比较复杂，但风险管理能力仍有差距。部分保险机构更加关注负债端的气候变化风险，资产端未得到应有的重视。此外，仅有十分之一的银行采取了长期战略应对措施。事实上，监管机构希望，金融机构应把场景分析作为资产负债表和气候变化风险战略的一部分。
另一个重要问题是使用何种场景进行分析。场景分析不是预测，但数据驱动有助于企业研判未来。分析场景应该复杂、严苛、具备挑战性，全球温度上升、混合能源、转型是平滑还是剧烈等模型假设，应该透明便于比较。最后，场景还应与业务保持一致，风险识别应与战略机遇和披露紧密联系。为此，机构需要建立个性化的转型场景，或者在一般性模型的基础上进行开发。TCFD和PRA都计划公布参考场景和标准假设，为金融机构提供参考。对监管机构来说，评估战略稳健性要求开展气候相关的压力测试，将现实风险和转型风险的数据与影响金融体系的定量模型联系起来。就在2019年4月，PRA将要求英国保险机构研究现实和转型风险场景对业务的影响，并将其作为压力测试的一部分。
对金融机构开展气候变化场景压力测试有两个目的。一是明确金融体系资金流是否与有序转型至巴黎协定的要求相适应，促进机构与客户对跨部门和跨地域风险的讨论。二是研究金融体系是否对短期冲击具备稳健性，特别是气候变化风险突然来临的“明斯基时刻”。
长期和短期风险相互关联。极端天气事件或气候政策突然变化，会导致气候目标的错配，增加了无序转型的短期风险。开展全系统的压力测试，有助于监管机构和政策制定者评判当前转型，并确定是否需要采取进一步行动。英格兰银行在设计压力测试时，通过绿色金融体系网络（NGFS）开发了一些高级别场景，并通过气候金融风险论坛与银行、保险和资管合作，确保场景分析的有效性，将首先成为保险机构全系统气候风险敞口评估的依据。
最终收益
新地平线带来新机会。国际能源机构（IEA）预测，低碳转型每年需要3.5万亿美元的投资，为了在2050年前稳定全球碳排放，95%的电力需要向低碳转型，70%的新车需要是电动车，建筑业的碳排放需要下降80%。为了兼顾财务收益和环境可持续，预计15年内需要向基础设施领域投入90万亿美元。为此，监管机构与市场参与者合作，鼓励在绿色基础设施领域开展跨境投资。欧盟可持续金融行动计划、三大评级机构、气候变化倡议（CBI）和国际资本市场协会（ICMA）都在完善绿色金融框架，五个国家于去年首发绿色债券。全球绿色债券发行量从2015年的450亿美元增长到2018年的1680亿美元，三年间增长4倍。
绿色债券市场为投资者提供了稳定、长期、具备流动性的投资渠道，成为100万亿美元的私人资本与全球固定收益投资者的联系纽带。从间接融资转向直接融资，银行资产负债表为早期项目融资和基础设施贷款腾挪出空间。仅在近两年，伦敦金融城就成立了16只基础设施基金，在伦敦证交所的市值超过70亿美元，伦敦成为一系列全球标志性绿色债券的发行地。其中包括中国第一只绿色金融债，以及200亿印度卢比的绿色债券。这些本币绿色债券对于新兴市场来说意义重大。虽然绿色债券仅占资本市场3%的份额，但是报告制度和风险分析领域的进展为气候友好的投资带来了机会。联合国责任投资原则（UNPRI）目前已经有2000个签约方，管理超过800亿美元的资产，越来越多的国际投资者兼顾了环境、社会与治理（ESG）因素。
取得进展的原因很简单，可持续投资能为主流金融业带来活力，并在三个方面产生超额收益。第一，ESG公司能更好地应对气候变化风险和机遇，战略上更加稳健，收益更高。第二，可以更好地进行战略思考和规划。气候变化敞口日益重要，已经成为公司长期价值的正面因素。第三，投资者偏好改变后可以获取价值溢价。“千禧一代”高度关注公司价值和可持续发展，15年内将继承24万亿美元的财富，这都需要寻找投资机会。当前，资产向ESG领域转移的年增长速度就达20%。
未来的气候变化和ESG将成为全球主流投资。投资者设计投资组合或设立信托时，也将注重更好的质量和更广泛的可持续业绩、AI和机器学习的高级数据分析方法，以及战略稳健性。
结 论
当然，决策机构无法独自主导低碳经济转型，政府部门只能建立相关政策框架，致力于提高框架的有效性，最终还是由私人部门进行投资。公司价值随着气候政策而变化，反映为监管收紧，排放费用上升。这将成为市场和决策机构之间的良好互动，有助于平滑经济转型，防范明斯基时刻的到来。其实，气候变化政策与货币政策有相似之处，都是由决策者观察市场的反应，而市场则内化决策者的目标和战略。从当前形势来看，气候变化与经济转型已经形成良性循环，正在迈向新的地平线，但进展速度取决于气候变化政策框架的完善，主要因素包括时间持续、透明、可行、国内立法和达成共识。此外，国家的良好行为和可信程度，以及市场化的资源配置，都有利于低碳化的未来，有助于终结地平线上的悲剧。■
（本文选译自作者2019年3月21日在欧洲委员会可持续金融会议上的讲话）
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