文｜姜娅 李鑫 盛夏 徐晓芳 冯重光
杨清朴 蒋若涵 谢聪
2026年5月中国社零总额41,090亿元/同比-0.6%，限额以上商品零售总额14,213亿元/同比-5.2%，剔除汽车、石油类限额以上零售额同比-0.9%。粮油食品、日用品增速较去年同期有所回落，但仍维持正增长；可选消费延续分化，化妆品、鞋服正增长，家电、家具、建筑装潢等地产链及国补相关品类在高基数背景下增速承压。整体看，5月社零读数疲软主要仍受汽车、家电等国补相关品类高基数影响，非国补品类表现相对稳健，但修复动能仍不足；餐饮收入增速高于商品零售，服务消费表现相对占优。
往后看，国补相关品类基数压力仍需消化，或对社零读数形成扰动。中国政策端持续发力提振内需的大方向明确，消费经历过往几年的回调后，“低预期低估值”+“消费韧性特征下的企稳趋势”使其“再平衡”价值逐步提升。由于当前宏观环境仍然偏弱，消费景气的自身修复仍在过程中。
维持短看拐点，长重结构的观点：短期仍以供给逻辑先行，包括库存去化、竞争缓和等带来的头部企业率先回暖有望继续，同时期待或有的政策催化或经济超预期下的整体beta机会。长期配置坚守结构：新产品、新技术、新渠道、新市场是长期主线。
▍5月社零增速偏弱，消费恢复仍需进一步巩固。
2026年5月中国社零总额41,090亿元/同比-0.6%，低于Wind一致预期的+0.09%。其中5月限额以上商品零售总额14,213亿元/同比-5.2%，剔除汽车、石油类限额以上零售额同比-0.9%。分区域看，2026年5月城镇消费品零售额同比-0.9%，乡村消费品零售额同比+1.5%。分品类看，商品零售同比-0.7%/增速环比-0.6ppt，餐饮收入同比+0.6%/增速环比-1.6ppts，2025年5月商品零售、餐饮收入增速分别为6.5%、5.9%。2026年5月CPI同比+1.2%，消费动能仍处于逐步修复过程中。
▍汽车：同比读数仍受高基数压制，零售销量阶段性走弱。
汽车限上零售额5月同比-16.1%/增速同比-17.2ppts。根据中国汽车工业协会数据，5月汽车销量同比-2.1ppts，主要受到国补高基数的影响。
▍必选：基本盘稳中趋缓，线上食品与便利店/超市支撑韧性，传统线下业态承压。
5月粮油/食品限上零售额同比+1.9%/增速同比-12.7ppts，日用品限上零售额同比+1.6%/增速同比-6.4ppts。据国家统计局披露，2026年1-5月，在网上商品零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长15.5%、7.2%、1.6%（vs去年同期14.5%、1.2%、6.1%）；2026年1-5月限额以上零售业单位中便利店、超市零售额分别同比上升6.8%、3.6%；专业店、百货店、品牌专卖店零售额分别下降1.2%、1.8%、7.6%。2026年1~5月实物电商（基于还原口径预估）同比+5.0%（vs 2026年1~4月+5.7%）；电商渗透率25.6%（vs 2026年1~4月25.0%，去年同期24.7%）。
▍可选：品类表现延续分化，美妆、鞋服维持正增长，地产链相关品类受高基数影响有所回落。
5月化妆品限上零售额同比+2.5%/增速同比-2.5ppts，金银珠宝限上零售额同比-8.9%/增速同比-30.7ppts，鞋服针织限上零售额同比+3.8%/增速同比-0.2ppt。地产产业链相关的家电、音像5月限上零售额同比-15.6%/增速同比-68.6ppts，家具同比-8.7%/增速同比-34.3ppts，建筑与装潢同比-13.6%/增速同比-19.4ppts，国补相关品类在高基数扰动下增速减弱。
▍风险因素：
经济增速下行超预期，对应消费需求下降超预期；各行业政策超预期变动风险；通胀超预期，提价能力不足影响盈利能力的风险；已颁布促消费政策执行效果不及预期等。
▍投资策略：
5月社零读数低于预期，汽车、家电等国补相关品类受去年同期高基数影响，增速阶段性承压，对商品消费表现形成一定扰动。结构上，必选消费仍具韧性，可选消费内部分化，化妆品、鞋服维持正增长，地产链相关品类表现相对偏弱；餐饮收入增速仍高于商品零售，服务消费韧性相对占优。
展望后续，国补相关品类高基数压力仍需逐步消化，短期或对社零修复节奏形成一定影响。中国政策端持续发力提振内需的大方向明确，消费经历过往几年的回调后，“低预期低估值”+“消费韧性特征下的企稳趋势”使其“再平衡”价值提升。由于当前宏观环境仍然偏弱，消费景气的自身修复仍在过程中。
维持短看拐点，长重结构的观点：短期仍以供给逻辑先行，包括库存去化、竞争缓和等带来的头部企业率先回暖有望继续，同时期待或有的政策催化或经济超预期下的整体beta机会。长期配置坚守结构：新产品、新技术、新渠道、新市场是长期主线。
