（来源：GF汽车团队）
核心观点
国内：如何看待乘用车HEV渗透率的增长空间？
政策端PHEV购置税优惠退坡+需求端日系已培育消费者认知+供给端“中国智能HEV”新车上市，国内乘用车HEV渗透率有望加速提升。我们预计26/27/28年国内HEV渗透率将分别为6%/8%/12%，其中26年HEV渗透率预计将翻倍提升，主要是由于新增HEV供给将平替26年退出市场的100km续航以下的PHEV（24-25年乘用车100km以下的PHEV车型销量分别为79.5/76.0万辆）。
预计28年国内乘用车HEV渗透率有望进一步加速提升，主要系：（1）PHEV将从28年起不再继续享受购置税优惠，相对HEV车型在购置成本上的优势进一步减弱；（2）HEV将持续转化燃油车基盘用户，中国品牌“大电池”HEV有望凭借无需外接充电+使用成本低+智能化程度高的优势突破燃油车的最后“堡垒”。
复盘：全球HEV 乘用车市场寡头垄断，丰田汽车份额超50%赚取行业超额利润。
根据丰田汽车财报，丰田汽车2025年HEV车型销量占比提升至40.9%，同比+0 .6pct。丰田汽车HEV车型毛利率显著高于燃油车4-5%，超额利润显著主要是由于丰田汽车全球HEV市场份额超50%，依托寡头垄断格局享有行业超额盈利。
出海展望：中国品牌HEV“油电同驱 ”突破日系技术壁垒，“更省油+更智能”重塑全球混动格局。
（1）空间：中国品牌HEV25年海外静态潜在突破市场（剔除美日韩）空间约447万辆，其中核心关注欧洲市场的突破（25年欧洲市场HEV销量为400.5万辆，占上述空间的90%）。
（2）份额：25年中国品牌HEV海外终端份额（剔除美日韩）为3.3%，上汽MG在欧洲市场已经验证HEV出海路径。
（3）突破路径：中国车企凭借“油电同驱”设计思路突破日系技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著。丰田汽车HEV设计思路是“以油为主”，中国车企凭借“油电同驱”设计思路绕开日系混动的专利壁垒，通过双电机串并联架构实现发动机和电机的完全解耦，兼顾油耗和性能。
中国品牌HEV “油电同驱 ”设计思路下的节油率更高，动力性能更强。根据我们测算，以吉利星越L为例，其HEV版较燃油版全生命周期使用成本节省2.4万元，较日系同级别SUV节省1.8万元，中国品牌HEV全生命周期使用成本优势显著。此外，中国品牌HEV“大电池+高电压”下的智能化水平显著高于日系，可支撑高算力智驾平台以及对外放电等需求。
投资建议：
中国品牌HEV凭借“油电同驱”突破日系混动技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著，全球增长空间广阔。我们建议关注在HEV技术上有前瞻布局且有能力实现出海的中国品牌车企，建议关注吉利汽车、长城汽车、奇瑞汽车、长安汽车、上汽集团、广汽集团。
风险提示：
行业景气度下降；政策刺激效果不及预期；行业竞争加剧。
报告目录
报告正文
一、国内：如何看待乘用车HEV 渗透率的增长空间？
政策端PHEV购置税优惠退坡+需求端日系已培育消费者认知+供给端“中国智能HEV”新车上市，国内乘用车HEV渗透率有望加速提升。我们预计26/27/28年国内HEV渗透率将分别为6%/8%/12%。其中26年HEV渗透率预计将翻倍提升，主要是由于新增HEV供给将平替26年退出市场的100km续航以下的PHEV。根据交强险数据，24-25年乘用车100km以下的PHEV车型销量分别为79.5/76.0万辆。
我们预计28年国内乘用车HEV渗透率有望进一步加速提升，主要系：（1）PHEV将从28年起不再继续享受购置税优惠，相对HEV车型在购置成本上的优势进一步减弱；（2）HEV将持续转化燃油车基盘用户，中国品牌“大电池”HEV有望凭借无需充电+使用成本低+智能化程度高的优势突破燃油车的最后“堡垒”。
（一）26年以来乘用车HEV渗透率加速提升，主要系政策端PHEV购置税优惠退坡下HEV初始购置成本优势显现
政策端PHEV购置税优惠退坡+需求端日系已培育消费者认知+供给端“中国智能HEV”新车上市，国内乘用车HEV渗透率有望加速提升。根据交强险，26年3月国内乘用车HEV渗透率为5.0%，同比+1.4pct。综合考虑政策端、需求端和供给端的变化，我们预计HEV渗透率有望加速提升：
（1）政策端：26年开始至27年底国内新能源汽车购置税优惠政策从免征退坡至减半征收，导致HEV相对PHEV在初始购置成本上的优势开始显现；
（2）需求端：以广汽丰田为代表的日系车企已经培育了消费者认知，国内市场广汽丰田的HEV销量占比已经超过50%；
（3）供给端：26年以来自主车企密集发布HEV技术：长安发布“蓝鲸超擎混动”，吉利上半年推出新一代i-HEV智能双擎，长城基于归元平台打造“超级智混HEV”，供给端中国车企将通过“大电池+智能化”的路径打破日系的技术垄断。
26年新能源购置税减免政策退坡，HEV相对PHEV的初始购置成本优势开始显现。2023年6月21日，财政部、税务总局、工业和信息化部联合发布关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告：
（1）对购置日期在2024年1月1日至2025年12月31日期间的新能源汽车免征车辆购置税，其中，每辆新能源乘用车免税额不超过3万元；
（2）对购置日期在2026年1月1日至2027年12月31日期间的新能源汽车减半征收车辆购置税，其中，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元。
从26年1月1日起新能源汽车购置税将由全额免征调整为减半征收，单车最高减税额从3万元降至1.5万元，26年之前PHEV相对HEV电池增加的成本被购置税减免抵消，随购置税优惠政策退坡HEV相对PHEV在初始购置成本上的优势开始显现（HEV带电量通常为1-2kwh，PHEV 26年开始通常带电量大于15kwh）。
（二）HEV乘用车增长空间一：平替26年退出市场的100km 纯电续航以下的PHEV
HEV将平替26年退出市场的100km续航以下的PHEV。根据交强险数据，24-25年乘用车100km以下的PHEV车型销量分别为79.5/76.0万辆。26年开始国家新规100km续航以下的PHEV不再继续享受购置税优惠，因此这部分车型均已退出市场。考虑到100km续航以下的PHEV消费者之前多以不充电为主进行使用，HEV有望平替26年退出市场的100km续航以下的PHEV。
（三）HEV乘用车增长空间二：转化燃油车基盘用户，无需外接充电+使用成本低的优势更易突破燃油车的最后堡垒
HEV乘用车将转化燃油车基盘用户，无需充电+使用成本低的优势更易突破燃油车的最后堡垒。根据交强险数据，25年燃油车国内交强险销量为971.2万辆，占行业的渗透率仍有42%，自主品牌HEV凭借不用外接充电+使用成本低+无需改变使用习惯的优势，更易突破燃油车的最后堡垒。
以吉利汽车星越L为例，HEV版较燃油版全生命周期使用成本将降低2.4万元。我们按照以下假设测算：
（1）初始购置成本=裸车价格+购置税+上牌费用；
（2）每年使用成本=每年燃料成本+每年保险费用（假设HEV版较燃油版每年贵500元）+每年保养费用，假设使用年限为10年，每年行驶里程为15000km，油费按照8.4元/L计算;
（3）不考虑残值率差异，不考虑使用成本的贴现。
星越L燃油版/HEV版的百公里油耗分别为7.55/4.75L/100km，节油率为37%。因此虽然初始购置成本上HEV版本要多6000元，但使用成本上每年可节省3000元左右，因此全生命周期使用成本将降低2.4万元。
二、复盘：全球HEV乘用车市场寡头垄断，丰田汽车份额超50%赚取行业超额利润
（一）丰田汽车全球HEV车型销量占比稳步提升，盈利显著强于燃油车
丰田汽车25年全球HEV销量462.0万辆，HEV销量占比持续提升。根据丰田汽车财报，丰田汽车2025年全球汽车销量为1128.3万辆，同比+2.5%。其中HEV车型销量为462.0万辆，同比+4.0%，HEV车型销量占比提升至40.9%，同比+0.6pct，丰田汽车全球HEV销量中枢持续上移。
丰田汽车HEV毛利率显著高于燃油车，HEV车型贡献超额利润。根据丰田汽车财报测算，2025年财报公司汽车业务毛利率为14.7%，其中HEV车型毛利率为17.8%，HEV车型毛利率显著高于燃油车4-5%。若参考外部因素扰动较小的丰田24年财报数据，丰田汽车24年财报HEV/燃油车毛利率分别为23.0/16.3%，丰田HEV车型超额利润显著。
（二）丰田汽车全球HEV市场份额超50%，依托寡头垄断格局享有行业超额盈利
全球HEV乘用车市场呈现寡头垄断竞争格局，丰田HEV终端份额超过50%。根据Marklines，丰田汽车2025年全球在全球HEV（不含48V）乘用车市场中的份额为51.9%，2020年以来丰田HEV全球终端份额持续高于50%。从集中度来看，25年全球HEV乘用车市场中的CR3/CR5分别为77.0/89.0%，前三名车企为丰田汽车、现代起亚、本田汽车，日韩车企凭借HEV的技术先发优势占据寡头地位。
三、展望：中国品牌HEV“油电同驱 ”突破日系技术壁垒，“更省油+更智能”重塑全球混动格局
（一）空间：中国品牌HEV25年海外静态潜在突破市场空间约447万辆，其中核心关注欧洲市场中国品牌HEV的突破
中国品牌HEV海外中短期有望突破的静态市场规模为447万辆。根据Marklines数据，25年海外HEV(含48V)乘用车销量为913.4万辆。考虑到美日韩市场中国品牌车企近两年内成功突破的概率较小，剔除美日韩后，25年海外HEV（含48V）乘用车销量为446.9万辆。即暂不考虑中国品牌HEV优质供给对海外需求的拉动，上述销量规模即为中国品牌HEV静态海外潜在突破的市场空间。
核心关注欧洲市场中国品牌HEV的突破，欧洲市场占25年中国品牌HEV海外静态潜在突破空间的比例约为90%。根据Marklines数据，25年欧洲市场HEV(含48V)乘用车销量规模为400.5万辆，同比增长10.8%，欧洲市场HEV乘用车需求较高主要是由于碳排放法规约束和优质供给的持续增加。
（二）份额：25年中国品牌HEV海外终端份额（剔除美日韩）为3.3%，上汽MG 在欧洲市场已经验证HEV出海路径
25年中国品牌HEV海外终端份额提升显著。根据Marklines数据，25年剔除美日韩后，中国品牌HEV海外可跟踪国家的终端销量为14.8万辆，同比增速为+207.2%。从份额来看，25年剔除美日韩后，中国品牌HEV海外可跟踪国家的市占率为3.3%，同比+2.1pct。整体来看，中国品牌HEV在海外终端实销口径下的份额提升呈现加速趋势。
欧洲市场占中国品牌HEV海外潜在突破空间的比例约为90%，欧洲乘用车市场HEV渗透率持续提升。根据Marklines数据，25年欧洲乘用车市场中HEV/PHEV/EV的渗透率分别为29.9/9.3/18.9%，同比分别+2.5/+2.2/+4.1pct。整体来看，欧洲乘用车市场HEV渗透率呈现持续提升趋势，主要是由于碳排放法规的约束和HEV优质供给车型的拉动。
中国品牌乘用车在欧洲HEV市场已经实现份额“0-1”突破。根据Marklines数据，25年中国品牌在欧洲EV/PHEV/HEV/燃油车的终端份额分别为9 .7/13 .9/3 .3/3 .0%，同比分别+2 .7/+11 .0/+2 .3/+0 .7pct。中国品牌乘用车在HEV市场中提升较快主要是竞争格局相对较好，25年欧洲EV/PHEV/HEV/燃油车市场中的CR3分别为27.2/33 .9/59.0/33.5%。
中国品牌HEV在欧洲HEV乘用车市场24年4月以来终端份额快速提升，上汽MG品牌贡献核心增量。根据Marklines数据，中国品牌25年在欧洲HEV市场的终端销量为13.2万辆，同比+253.8%；中国品牌在HEV市场中的终端份额25年提升至3.3%，同比+2.3pct。
欧洲HEV乘用车市场中日系份额下滑显著。根据Marklines数据，德系/韩系/美系/其他（法系为主）/日系/中系在25 年欧洲HEV 市场中的终端份额为25.2/7.4/5.0/33.3/25.7/3.3%，同比分别+1.2/-2.4/-1.6/+5.9/-5.4/+2.3pct。分车企来看，上汽MG 25年在欧洲HEV市场终端销量为13.0万辆，同比+249.1%。
（三）突破路径：中国车企凭借“油电同构”突破日系技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著
丰田汽车HEV的设计思路是“以油为主”，发动机和电机无法解耦。丰田THS以一套行星齿轮组为核心，实现发动机、发电机、驱动电机的动力无级分配。其优势在于结构极简、可靠性高、平顺性佳。但该架构下发动机与电机始终耦合，无法完全解耦，且电机功率偏小，动力表现偏弱。
中国车企凭借“油电同驱”的设计思路绕开日系混动技术的专利壁垒，通过双电机串并联架构可实现发动机和电机的完全解耦，进而兼顾油耗和性能。中国品牌车企打破了日系车企传统混动的“发动机为主、电机为辅”逻辑，中国品牌的新HEV技术则是从PHEV技术基础上打造而来，在油电并重逻辑下推出了各自混动架构，因此发动机/电机的功率更大，将发动机、P1、P3电机解耦，实现对油耗和性能的兼顾。
中国品牌HEV“油电同驱”设计思路下的节油率更高，相较日系HEV车型的全生命周期使用成本优势显著。以吉利汽车星越L为例，按照以下假设计算：（1）初始购置成本=裸车价格+购置税+上牌费用；（2）每年使用成本=每年燃料成本+每年保险费用（假设HEV版较燃油版每年贵500元）+每年保养费用，假设使用年限为10年，每年行驶里程为15000km，油费按照8.4元/L计算;（3）不考虑残值率差异，不考虑使用成本的贴现。星越L HEV版较燃油版全生命周期使用成本节省2.4万元，较日系同级别SUV威兰达节省1.8万元。星越L燃油版/HEV版的百公里油耗分别为7.55/4.75L/100km，节油率为37%，星越L较威兰达的节油率高10%左右。
中国品牌HEV“大电池+高电压”下的智能化水平显著高于日系。与丰田THS仅1.3~1.8kWh的电池容量相比，奇瑞犀牛H混动专用电池的容量达5kWh，长城吉利也强调采用大容量功率型电池包。大电池的使用在提升HEV驾驶平顺性的同时，可以更好的支撑高算力智驾平台以及驻车空调、对外放电等需求，可拥有与电动汽车类似的驾乘体验。
我们在24年8月27日发布的报告《乘用车海外（出口）系列二：谁将拉动中国品牌海外份额持续向上》中提到：性价比+“新品类”有望驱动中国品牌海外终端份额持续向上。从中国品牌海外突破路径来看，路径之一是在传统欧美日韩主导的燃油（ICE）市场，中国品牌作为后进入者通过性价比制胜，以物美价廉在竞争中脱颖而出；在特斯拉主要引领的纯电动（EV）市场，凭借规模和供应链优势实现性价比，与特斯拉共同繁荣。在日系主导的HEV市场，中国品牌凭借“油电同构”突破日系技术壁垒，将以低油耗＋高智能化进行突破。
路径之二是通过新品类（PHEV、REEV）将竞争升维，为全球电气化进程提供新选择，以引领者的姿态在增量市场中寻求突破，逐步建立品牌力，谋求超额收益，在竞争中制胜。
四、投资建议
中国品牌HEV凭借“油电同驱”突破日系混动技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著，全球增长空间广阔。我们建议关注在HEV技术上有前瞻布局且有能力实现出海的中国品牌车企，建议关注吉利汽车、长城汽车、奇瑞汽车、长安汽车、上汽集团、广汽集团。
五、风险提示
行业景气度下降。受宏观经济、消费环境、通胀预期等多重因素影响，汽车行业景气度存在下降的可能性。
政策刺激效果不及预期。考虑到以旧换新政策的实施条件和消费者收入预期等因素的影响，政策刺激效果存在不及预期的可能性。
行业竞争加剧。汽车市场竞争日趋激烈，整车企业竞争带来的降价、回款压力将进一步向配套零部件企业传递，同时，零部件企业还将面临资金安全、产品成本控制、产能效率优化、供应链稳定性等多重压力。
团队介绍
广发证券汽车团队
闫俊刚，联席首席分析师，SAC执证号：S0260516010001
吉林工业大学汽车专业学士，13年汽车产业工作经历，10年卖方研究经验。2013年加入广发证券发展研究中心。
陈飞彤，资深分析师
复旦大学金融硕士，2021年加入广发证券发展研究中心。
周伟，资深分析师
上海交通大学机械硕士，重庆大学工学学士，曾任职大成基金，东吴证券，寒武纪，2021年加入广发证券发展研究中心。
张力月，资深分析师
香港中文大学会计学硕士，2021年加入广发证券发展研究中心。
罗英，高级分析师
同济大学工程硕士，同济大学工学学士，2023年加入广发证券发展研究中心。
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