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报告发布信息
报告标题：《聚焦“全球化、全价位、全人群”，关注盈利能力回升——布鲁可（0325.HK）业务更新点评》
报告发布日期：2026年4月18日
分析师：付天姿，CFA，FRM（执业证书编号：S0930517040002）
分析师：姜浩 （执业证书编号：S0930522010001）
分析师：杨朋沛（执业证书编号：S0930524070002）
要点
事件：26年以来，布鲁可在IP合作、品类拓展及海外渠道方面落地多项进展：
1）IP矩阵深化：3月全球合作伙伴大会上，公司宣布新增哥斯拉、芭比、速度与激情、福特等新授权合作，并推出“英雄无限×大闹天宫”联名产品；
2）积木车品类发力：明确“积木车”为第二大战略品类，将与速度与激情、福特IP展开合作；
3）海外拓展加速：4月首次亮相Thailand Toy Expo，17个IP的300余款产品参展。
新IP授权补齐客群短板，原创IP深化品牌壁垒：25年公司收入分IP看，变形金刚（收入9.51 亿元人民币，yoy+110%，收入占比同比提升13pct至33%）超越奥特曼（收入8.15亿元，yoy-26%，收入占比同比下降21pct至28%）成为第一大IP，随后为假面骑士（收入3.31 亿元，yoy+95%）和自有IP 英雄无限（收入2.64 亿元，yoy-15%）。26年公司新增哥斯拉（成人收藏）、芭比（女性向）等IP授权，直接针对16岁+成人和女性细分客群，有望提升整体客单价。同时，英雄无限联名大闹天宫国漫IP，延续原创IP国风化路线，长期看有助于降低对外部授权IP的依赖度。
重点发力积木车等新品类：积木车品类自2025年11月推出后，25年销量达570万件，贡献收入达4310万元，验证了市场需求。2026年积木车升格为第二大战略品类，将推出3个系列约15个SKU，覆盖16.9元、39元、百元价位，建议持续关注该品类收入表现。
深化全球化战略：2025年公司海外收入3.19亿元（yoy+396.6%），收入占比提升至10.9%；2025年已完成海外团队储备、渠道铺设的扎实基础，2026年将有更多IP及产品线在海外上新，年初已有迪士尼、漫威、星球大战相关产品销往欧美市场。
2025年收入增长系平价产品放量，关注盈利能力回升：25年公司实现营收29.13亿元（yoy+30.0%），拼搭角色类玩具收入28.43亿元（yoy+29.1%），销量同比提升85.6%至2.5 亿件，均价同比下降30%至11.4元，量增主导增长；其中9.9元平价产品收入5.41亿元，销量1.22亿件（占比总销量47.8%）。25年毛利率下滑5.8pct至46.8%，主要因新品处于首年磨合期、模具及IP成本分摊增加，以及海外前置仓拓展导致仓储物流成本上升。25年公司经调整净利润6.75亿元（yoy+15.5%），对应经调整净利率23.2%，同比下降2.9pct。
盈利预测、估值与评级：布鲁可聚焦“全球化、全价位、全人群”三全战略，资源向积木车、16+成人线、海外市场倾斜。考虑新IP&新品类&海外均需前期投入，下修26-27年经调整净利润至8.15/10.18亿元（较上次预测-44%/-45%），新增28年经调整净利润预测12.26亿元。考虑公司为拼搭角色类玩具龙头企业，投入期过后有望随用户消费偏好改变迎来新一轮产品周期，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧，IP授权无法续约，渠道管理风险，新品类拓展不及预期，海外市场拓展不及预期。
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