来源：海通量化团队
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2018年的期货市场硕果累累。原油期货、纸浆期货、乙二醇期货、2年期国债期货、铜期权等多个新品种上市，既满足了企业的风险管理需求，又丰富CTA交易策略。供给侧改革、全球贸易摩擦、原油供需变化驱动了一轮又一轮的行情。我们下面将从多个方面对期货市场和CTA策略在2018年的表现进行回顾与总结。
在2015年6-9月的股市异常波动中，中金所采取了一系列严监管措施。股市逐步恢复常态后，中金所于2017年两度对股指期货“松绑”。2018 年12月，中金所再度放松监管，将沪深300、上证50、中证500股指期货各合约平今仓交易手续费标准调整为成交金额的4.6%%； 沪深300和上证50 股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为10%，中证500股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为15%； 同时，股指期货日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约50手。 本次松绑力度较大，股指期货流动性和活跃度有望提升。
2018年沪深300股指期货（IF）、上证50股指期货（IH）和中证500股指期货（IC）分别日均成交3.08、1.86和1.79万手，日均持仓5.08、2.50 和4.32万手。
我们将2015.04.16（IH、IC上市日）以来的时间区间划分为五段来考察股指期货的流动性变化，分别为：
阶段1：2015.04.16-2015.09.02。该时期市场交易十分活跃，流动性充裕。
阶段2：2015.09.07-2017.02.16。严监管时期，IF、IH、IC流动性（成交量）锐减99%、98%和94%，市场规模（持仓量）下降72%、60%和3%。
阶段3：2017.02.17-2017.09.15。监管初步放松，IF、IH、IC流动性提升2%、48%和9%，市场规模提升3%、45%和24%。
阶段4： 2017.09.18-2018.11.30。 监管第二次放松，受市场风格影响，IF和IH流动性提升，IC流动性下降。市场规模均出现不同程度的小幅下降。
阶段5：2018.12.02-2018.12.28。监管第三次放松，IF、IH、IC流动性提升122%、52%和129%，市场规模提升59%、26%和73%，市场规模和流动性明显回升。
基差走势上看，IF和IH在上半年多数情况下为负基差，下半年基差在0附近震荡，IC全年持续处于负基差状态，IF、IH、IC主力合约日均贴水0.26%、0.12%和0.51%。
考虑到基差受到指数分红预期影响，且随着到期日临近将持续收敛，我们定义分红修正基差如下：
2018年以来，IF、IH、IC的时间加权分红修正基差均值分别为-0.18%、0.16%和-0.65%，可以理解为20个交易日的平均基差/对冲成本。
从另一个角度看，我们可以使用全收益指数来对冲股指期货，由于全收益指数考虑了分红再投资的影响，因此该组合的收益率也能够刻画对冲成本。2018年IF、IH、IC对冲组合的收益率分别为-0.73%、4.14%和-4.44%，这意味着使用IF和IC对冲的年化成本为0.73%和4.44%，而使用IH对冲会获得4.14%的收益。
从日历效应上看，春节之后市场上涨概率较高，小盘股表现整体强于大盘股。2005-2018年，春节后做多中证500，做空上证50的对冲组合持有5天的胜率是100%，收益率均值是3.45%；持有10天的胜率是93%，收益率均值是5.34%。
2018年做多IC，做空IH的策略组合的N日累计收益率如图10所示，5日和10日收益率分别为5.06%和5.74%，表现十分稳定，2019年可以继续关注。
我们在《FICC 系列研究之七——基于海内外期货持仓报告的CTA交易策略（上）》中构建了会员持仓方向变化因子，该因子同样可以应用于股指期货。
记△Long和△Short分别为前二十大会员多头持仓和空头持仓今日相对于昨日的变化。若△Long>0，△Short<0，则次日开盘做多，收盘平仓；若△Long<0，△Short>0，则次日开盘做空，收盘平仓，单笔双边交易成本为千分之一。
2018年，该策略在IF和IH上表现较好，收益率分别为8.61%和6.43%，胜率分别为59%和54%，在IC上表现不佳，收益率和胜率分别为-11.34%和 26%。
经过五年多的发展，国债期货市场规模不断壮大。2018 年，10年期国债期货（T）、5年期国债期货（TF）和2年期国债期货（TS）分别日均成交3.7、0.76和0.04万手，日均持仓5.74、2.09 和0.25万手。其中2年期国债期货于2018年8月17日上市，上市以来成交量不断下滑，持仓量相对平稳。
中金所于2019年1月推出国债期货期转现业务， 期转现交易作为集中交易方式的补充，期现货同时成交，锁定基差，将更好地满足投资者精细化的风险管理需求。同时，国债期货期转现交易丰富了交易机制，降低交易策略执行成本，满足投资者协商议价、灵活交易等多样化需求，将助力国债期货市场的健康发展。
我们在前期报告《FICC系列研究之十——2年期国债期货指南》中构建的移仓套利策略2018年在T和TF上分别取得-0.12%和0.89%的收益率。近年来该策略逐渐失效，主要原因在于市场具有“学习效应”，换月期间的价差不再具有明显趋势。
2018年商品期货成交量和成交额如图17所示，螺纹钢、豆粕、铁矿石、PTA和甲醇成交量位居前五，分别成交10.62、4.76、4.73、3.42和3.28亿手；螺纹钢、焦炭、沪铜、原油和沪镍成交额位居前五，分别成交40.34、29.94、25.95、25.47和23.94万亿元。
从涨跌幅上看，农产品表现分化，苹果主力合约涨幅高达40.36%，玉米和玉米淀粉也分别收获了2.92%和9.8%的涨幅；白糖和棕榈油则分别下跌20.84%和14.24%。工业品多数下跌，燃油、橡胶和沪锌跌幅位居前三，分别为-36.62%、-19.85%和-18.66%。
若考虑升贴水收敛的影响，即持有期货多头并不断展期的收益率，需要计算复权主力合约涨跌幅，贴水较深的螺纹钢、焦炭和焦煤的收益率分别提升至6.68%、17.35%和9.29%，而升水较多的橡胶和棕榈油的跌幅进一步扩大至-36.93%和-21.47%，我们前期基于不同品种间升贴水差异构建的展期收益率策略从这一现象中收益颇丰。
我们使用滚动20日的年化波动率和趋势强度均值来刻画品种的波动和趋势特征，其中PTA的趋势最强，波动居中，适用于中长周期趋势追踪策略，而原油、苹果、焦炭兼具强趋势和高波动特征，是短周期趋势追踪策略的理想标的。
下面我们分板块来对2018年的商品期货行情复盘。
黑色品种。2018年黑色品种行情一波三折，有三轮比较明显的趋势，分别是3月和11月的下跌趋势以及7-8月的上涨趋势。3月冬储行情结束后，受美国对钢铁和铝征收全球性关税的影响，高库存的黑色系大幅下跌。进入4月，随着库存的消化，黑色系稳步回升。伴随央行降准、环保限产、中美贸易摩擦局势缓和以及基建需求的上升，焦钢矿加速上涨。从四季度开始，基建需求下滑，消费预期悲观，以及受原油拖累，价格再度深跌。
农产品。2018年上半年的中美贸易摩擦给农产品板块带来了巨大冲击， 大豆、豆粕等品种自三月上旬开始上涨，至清明期间中美互加500亿商品关税达到高点。随着宏观事件冲击的消散，持续低迷的需求成为主导因素，多数品种一路下跌，油脂更是不断创下新低。大豆进口量减少， 促使我国增加国内大豆的种植面积，提升国内大豆自给率。玉米种植面积下调推动了玉米的上涨。受恶劣天气影响，苹果上半年狂飙突进，成为2018年最耀眼的商品期货品种。
能源化工品。 原油2018年先扬后抑，OPEC减产、 美国对伊朗等国的制裁成为油价上涨的主要推动因素。进入四季度，伴随着EIA、IEA下调全球原油需求增速、美国原油商业库存上升、美国对伊朗制裁予以多国豁免、全球资本市场大跌等一系列事件发生，油价经历了持续三个月的暴跌。2018年中国原油期货上市交易，市场关注度不断升温，成交量和成交金额均位居前列，流动性接近海外成熟市场水平。PTA是市场关注度较高的另一个化工品。2018年三季度，PTA库存降至低位，下游需求旺盛，PTA供需偏紧。 上游PX价格大幅上涨，成本端和供需端共振，推动PTA期价大幅上涨，主力合约突破8000元/吨，创5年新高。短时间的快速上涨透支了需求预期，同时造成下游亏损加剧，企业减产导致PTA供需转弱，PTA期现货价格大跌。进入10月，原油快速回落加速了PTA的下跌，主力合约跌至5600元/吨附近。
有色金属与贵金属。 2018年有色金属表现黯淡，全部品种悉数下跌。主要原因在于市场对未来经济并不乐观，国内地产、基建等下游行业需求低迷， 叠加美元的强势上涨，有色金属持续下跌。 但也不乏事件驱动类交易机会，例如 3月底美国宣布对俄铝高管进行制裁，沪铝从13630元/吨上冲至年内高点15565元/吨。 贵金属表现相对较好，黄金呈现出先抑后扬的走势，上半年受美联储加息预期影响，黄金承压下行。 下半年美联储加息进程放缓， 国际贸易、政治摩擦事件频发，黄金大幅反弹。 展望2019年，美元指数见顶回落，利好非美元资产，有色金属、贵金属有望迎来投资机会。
在期货市场建设方面，2018年硕果累累。原油、纸浆、乙二醇三个期货品种上市，燃料油期货、线材期货重新挂牌，第一个工业品期权铜期权上市，铁矿石、PTA实现国际化，丰富了我国商品期货体系，满足了海内外企业的套保与投资需求。
3.2商品期货因子表现在FICC系列报告中我们构建了时间序列动量、复合动量、展期收益率、基差动量、库存变化率、会员多空持仓变化方向等多个CTA因子。各因子在各参数组下的2018年收益率如图20-25所示。
动量因子整体表现不佳，其中长周期动量强于短周期动量，下半年表现好于上半年。期限结构类因子表现突出，展期收益率在绝大多数参数组下取得正收益，基差动量在长周期参数下表现相对稳定。库存因子2018年表现十分优异，在全部参数组下的平均收益率为6.65%，在短周期参数下的表现更好，收益率超过10%。会员持仓因子由于衰减速度过快，2018年表现相对较差。
目前全球CTA基金的总管理规模已高达3546亿美元，但业绩却止步不前，Barclay CTA基金指数在2018年下跌2.85%，造成下跌的原因包括全球股市、汇率的大幅波动，全球贸易摩擦和新兴市场不确定性上升等等。
相比于海外市场，国内的管理期货策略十分亮眼。融智-中国对冲基金管理期货指数上涨 4.77% 位居八大策略指数之首。股票策略指数表现最差，收益率为-16.75%。
我们以私募排排网数据库中的819 只CTA 私募产品为样本做进一步分析。样本收益率均值和中位数分别为8.98%和6.26%，取得正收益的产品占比为69.6%。 其中，金源亨立资产的虚云一号以226.69%的收益率摘得头名。
分策略来看，程序化高频和主观日内策略表现最好，平均收益率分别为25.98%和14.8%，复合策略和程序化趋势以9.84%和7.75%的平均收益紧随其后。在239只系统化趋势策略产品中，鸿凯激进9号、量道富祥cta1号和中珏安粮2号位居三甲，收益率均超过70%。
2018年的期货市场经历了不平凡的一年，股指期货监管进一步放松，国债期货、商品期货再添新丁，多个品种实现国际化，市场建设成果颇丰。
2018年的CTA策略十分亮眼，管理期货策略以4.77%的涨幅位居八大对冲基金策略之首，我们基于期限结构、库存变化构建的CTA因子同样表现优异。
展望2019年，随着全球经济增速放缓，农产品需求不振，宗商品有较大概率震荡下行。随着美元指数见顶回落，黄金或迎来投资机会
经历了2018年的高波动后，CTA策略在2019年的表现可能不及去年，但与其他资产的低相关性，以及在极端市场环境下捕捉“ crisis alpha” 的能力，使CTA策略仍为资产配置中的重要组成部分。
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