【国金证券-金融产品研究中心-洪洋】
2018宏观经济和期货市场回顾
2018年，国内宏观经济呈持续走弱的态势。实际GDP在2018年的当季同比增速分别为6.80%、6.70%和6.50%，对比2017年的数据6.90%、6.90%和6.80%有明显下降。工业产出方面，年内PMI同样持续走弱，并在2018年10月跌破了荣枯线。
2018年，国内四大期货交易所总双边交易额370万亿元 ，总双边交易量59.41亿手，这两个数据相较2017年分别上升5.36%和下降2.88%，市场增量资金并不大。大量新品种在2018上市，国内期货市场持续发展。
2018年的wind商品指数全年收益率-6.70%，行情表现以震荡为主。但是部分板块出现了非常流畅的趋势。煤焦钢矿板块在2018年仍然是主要受趋势投资者热捧的板块，虽然全年收益率仅有-2.38%，但其年内振幅较大，给趋势策略带来了较好的机会。能源板块全年收益率-21.67%，该板块在前三个季度主要以震荡为主，第四季度迅速下跌，从10月9日的峰值到年底跌幅达到-28.26%。
2018年商品期货策略私募基金表现回顾
2018年上半年商品市场的波动率偏小，主要表现为震荡行情，套利策略可能小幅获利，而趋势策略通常会发生回撤；下半年商品市场波动增大，出现了两拨趋势性机会，成为了趋势策略CTA整年收益的主要来源，波动较大的市场也给套利类策略净值带来了更大的波动。整体来看，今年收益最大的仍然是趋势类策略。
风险方面，上半年的震荡行情非常考验趋势策略CTA的防守能力，但实际上回撤控制的较好的CTA，在上半年并不会产生太大亏损。下半年的高波动行情中，尤其在9-10月，大量板块和品种频频发生趋势转折的情况，给趋势类策略带来了不可避免的回撤，很多趋势类CTA今年的最大回撤就是发生在这个时间段。收益方面，今年中周期趋势策略表现较好，短周期和长周期的趋势策略，由于波动属性与今年市场风格的不匹配，并没有产生较高的收益。套利策略方面，大多数统计套利策略今年表现良好，一些基本面套利策略在今年下半年做出了不俗的表现。
总结
总体来看，在各类资产价格都不见起色的2018年，商品期货市场仍然给了CTA策略私募基金足够的机会，不少CTA产品都交出了令人满意的答卷。
回想2017年，由于市场波动的特点，中周期趋势策略表现不佳，使大量CTA产品产生回撤。于是在2018年这一年中，我们关注两个CTA行业中的变化：1、很多优秀的量化CTA在优化策略的过程中，都开始将基本面数据加入到自己的策略开发中，丰富自己的收益来源。2、更多私募开始注重多策略、多周期的分散化投资产品，以单策略和市场风格不匹配的风险。
展望2019年，生猪等新期货品种即将上线、更多股指期权可能上线、外资投资者进入期货市场，都会给商品期货市场带来新的活力。中美贸易战、国际政局的变化、国内宏观经济的发展，都会给商品期货市场带来波动，相信2019年的期货市场仍然会给CTA策略带来足够的机遇。
2018年宏观经济与商品期货回顾
宏观经济回顾
2018年，国内宏观经济呈持续走弱的态势。实际GDP在2018年的当季同比增速分别为6.80%、6.70%和6.50%，对比2017年的数据6.90%、6.90%和6.80%有明显下降。细分产业来看，主要是由于第二产业的GDP增速在2017年以来出现了明显的下滑。
工业产出方面，年内PMI同样持续走弱，并在2018年10月跌破了荣枯线。从新订单和新出口订单PMI来看，需求端自17年末开始出现明显的下跌，并在2018年加速下跌。新出口订单的下跌尤其迅速，在2018年初就跌破了荣枯线。从产成品库存和原材料库存来看供给端的变化，两者均在荣枯线下，并且原材料库存从二季度开始加速收缩。整体趋势并不乐观。
商品期货市场回顾
2018年，国内四大期货交易所总双边交易额370万亿元 ，总双边交易量59.41亿手，这两个数据相较2017年分别上升5.36%和下降2.88%。期货交易市场整体保持缓慢发展，市场增量资金并不大。在四大交易所的数据中，郑州商品交易所的交易额和交易量在2018年有显著增长，这主要是因为2017年12月22日上市的苹果期货，在2018年受到资金热捧，2018全年交易额18.80万亿，占郑商所全年总交易额24.59%。
虽然期货市场的规模和流动性并没有明显的增加，但是2018年仍然是国内期货市场快速发展的一年。
首先，原油期货于2018年3月26日在上海国际能源交易中心挂牌上市，开展原油期货交易，对于推动人民币国际化、资本市场对外开放具有积极意义，同时也为CTA策略私募基金带来了一个活跃的交易品种，也为化工产业的套利链条上补充了关键的一个环节。该品种自3月上市至年底的三个季度内，总成交额25.48万亿元，相当于四大期货交易所全年成交额的6.61%。
其次，2018年12月2日，股指期货第三次松绑，沪深300、上证50股指期货交易保证金统一调整为10%，中证500股指期货保证金统一调整为15%，单日过度交易的监管标准提高到单个合约50手，平今仓手续费标准调整为万分之四点六。这些措施表现出监管层面对股指期货的态度进一步放松，虽然12月的股指期货成交情况并没有立刻有明显改观，但是相信随着政策的逐步放开，股指期货的交易也会变得更加活跃。
第三，大量新期货品种上市，2018年8月17日，2年期国债在中金所挂牌交易；11月27日，纸浆期货在上海期货交易所挂牌上市；12月10日，乙二醇期货在大连商品交易所上市交易。在下半年的短短五个月中，连续上市了3个新的期货品种，国内期货市场全面持续发展。
第四，2018年9月21日，铜期权上市，这是我国首个工业品期权上市，也是国内自上证50ETF期权、白糖和豆粕期权之后的第四个期权品种。
更多的品种，更丰富的金融工具，更多样的市场参与者，均为国内期货市场带来了新的活力。
商品期货市场行情
2018年的wind商品指数全年收益率-6.70%，行情表现以震荡为主。但是部分板块出现了非常流畅的趋势。Wind农副产品板块中，苹果从年初就开始迅速上涨，郑商所多次对苹果的保证金和手续费进行了调整，并对违反相关规定的投资者进行了处罚。除去农副产品板块之外，Wind煤焦钢矿板块在2018年仍然是主要受趋势投资者热捧的板块，虽然全年收益率仅有-2.38%，但其归一化行情在2018年最低点达到0.86，最高点达到1.29，振幅较大，给趋势策略带来了较好的机会。Wind能源板块全年收益率-21.67%，该板块在前三个季度主要以震荡为主，第四季度迅速下跌，从10月9日的峰值到年底跌幅达到-28.26%。
我们选取所有有连续价格的商品期货品种，通过其在2018年度行情的最大值和最小值，计算各品种的振幅并排名。
苹果期货全年振幅排名第一，今年苹果确受到天气原因减产，且苹果的交割标准较高，也给了市场做多的动力，但是这样极端的行情确实带有明显的资金推动的痕迹，交易所接连不断的处罚也印证了这样的事实。
振幅排名第二的品种是今年3月底刚刚上市的原油期货，而2018年原油的行情始终是围绕着地缘政治展开的，从年初至10月初，美国重启对伊制裁、委内瑞拉持续减产、美国因基础设施问题无法释放产量等原因，步步推升油价，10月初之后，美国在对伊石油出口方面松口、沙特为求美国政治支持宣布增产，加之市场对未来的需求并不乐观，油价调头大幅下行。原油作为化工行业的重要标的，影响了大量其他化工板块品种，PTA和沥青今年就收到成本端原油的巨大影响，也走出了非常大的趋势。
焦炭期货振幅第三，黑色系主要属于国内自主定价的板块，价格受海外因素影响较小，近三年来黑色系的主要价格驱动始终是去产能政策、和相对较弱的宏观环境。今年是政策重心从钢转向双焦的一年，年初就提出了“以钢定焦”的实施方案，焦化行业的环保标准也不断提高，限制了焦化行业的产量，推高了价格。下半年，随着需求的萎靡，黑色系的价格一同迅速下降。
结合出现期货市场趋势性行情和相应品种的交易量，基本可以判断出，对于趋势策略CTA较为有利的行情主要出现在3月、8月和11月。
除趋势策略外，部分CTA也会在品种间价差或价比中寻找投资机会。但是由于各家机构投资逻辑各不相同（基于基本面或基于历史统计），投资方式也各有特点（价差收敛或价差扩散），因此这里我们仅对部分常用的价差交易组合进行跟踪展示。整体来看，从下半年开始，常用的套利组合开始出现较大的波动，这样的行情给套利策略带来机会的同时，也增加了风险。
2018年商品期货策略私募基金表现回顾
CTA策略私募基金整体表现
从2018年整体的行情来看，上半年商品市场的波动率偏小，主要表现为震荡行情，套利策略可能小幅获利，而趋势策略通常会发生回撤，仅有部分板块在3月出现了三周左右的下跌趋势，可能让趋势策略小幅获利；下半年商品市场波动率增大，在8月和11月出现了两拨趋势性机会，成为了趋势策略CTA整年收收益的主要来源，波动较大的市场也给套利类策略净值带来了更大的波动。整体来看，今年收益最大的仍然是趋势类策略。
回看今年的CTA策略的主要风险，上半年的震荡行情非常考验趋势策略CTA的防守能力，但实际上回撤控制的较好的CTA，在上半年并不会产生太大亏损。下半年的高波动行情中，尤其在9-10月，大量板块和品种频频发生趋势转折的情况，给趋势类策略带来了不可避免的回撤，很多趋势类CTA今年的最大回撤就是发生在这个时间段。然而，因为趋势反转带来的均值回归，成为了统计套利策略的收益来源。因此，一些趋势和套利策略并重的产品，今年回撤的幅度得到了较好的控制。
收益方面，今年收益贡献最大的策略是中周期趋势策略（5-10天左右），短周期和长周期的趋势策略，由于波动属性与今年市场风格的不匹配，并没有产生较高的收益。套利方面，大多数统计套利策略今年表现良好，一些基本面套利策略在今年下半年做出了不俗的表现。
下表中我们列举了部分优秀私募在2018年的业绩表现。
部分优秀CTA表现
在经过了17年和18年初的策略调整后，明汯CTA的业绩在2018年下半年表现非常出色。原本明汯的CTA主要集中在长周期的相对价值策略上，在最近两年内，明汯在各种周期上，开发出了大量新的策略和因子，并持续优化因子权重、策略组合，最终形成了一套以中周期趋势策略、日内策略、基本面套利作为主要策略的复合CTA策略。值得一提的是，明汯的基本面套利策略为主观和量化结合，在2018年做出了较大的收益贡献。除了20%的资金用于CTA策略外，明汯的CTA系列产品中还有40%的股票市场中性策略和20%的股票指数增强策略，2018年，中性策略获得少量收益，指数增强策略受行情影响产生了少量亏损，然而虽然这两个股票策略并未给产品带来明显的收益贡献，但却在平滑净值上起到了非常大的作用。
双隆投资的CTA产品由短周期策略、中周期策略、和对冲策略组成。短周期策略主要为日内和4天以内的策略，包括板块联动策略、日内趋势策略、日内高频策略等，占比20%；中周期策略为1-2周的趋势跟踪策略，占比约50%；另外30%仓位用于对冲策略，该策略通过做多高动量品种，做空低动量品种，在震荡市中起到平滑净值的作用。在近期的策略优化中，双隆加入大量基本面数据，并开发新的因子，使策略整体胜率大幅度提高；同时，双隆对自己的模型进行了去参数化调整，降低参数的数量，降低参数的变动，以使策略对各种市场都具有较好的适应性。
宽投资产的宽投量化三号，复合使用了趋势策略和统计套利策略，两大策略各占一半仓位。宽投的趋势策略分为1周以上的中周期趋势策略和1-5天的短周期趋势策略，利用支持向量机、模式识别、Boosting等人工智能算法进行更精密的行情预测。套利策略方面，除了传统统计套利使用的量价数据外，宽投使用大量的基本面数据与量价数据结合，在产业链的基础上挖掘有效的套利空间，使策略在非极端震荡行情下，均可稳定获利。而在一些极端行情下，通常趋势策略可能会有较好的表现。从2018年的表现上来看，宽投确实较好的控制了业绩波动，在9-10月趋势转折的行情下，同类私募多少产生了一些回撤，而宽投的净值仍然平稳上升。
汇艾投资擅长基本面逻辑下的套利策略，主要包括商品期货中黑色板块和农产品板块的跨品种套利、以及各板块和品种中的跨期套利。也会关注股指期货跨期套利和国债期货套利。套利实际就是价差交易，汇艾的投资主要寻找价差收敛的交易机会，也会在确定性较高时，少量投资于价差扩大的投资机会。风控方面，由于套利策略为双边交易，产品保证金可能会用到50-60%，但通常会保持几乎没有轧差敞口。同时，汇艾也建立了自己的量化交易系统，用程序化的方式辅助研究员进行交易。
总结
总体来看，在各类资产价格都不见起色的2018年，商品期货市场仍然给了CTA策略私募基金足够的机会，不少CTA产品都交出了令人满意的答卷。
回想2017年，由于市场波动的特点，中周期趋势策略表现不佳，使大量CTA产品产生回撤。于是在2018年这一年中，我们关注两个CTA行业中的变化：1、很多优秀的量化CTA在优化策略的过程中，都开始将基本面数据加入到自己的策略开发中，丰富自己的收益来源。2、更多私募开始注重多策略、多周期的分散化投资产品，以单策略和市场风格不匹配的风险。
展望2019年，生猪等新期货品种即将上线、更多股指期权可能上线、外资投资者进入期货市场，都会给商品期货市场带来新的活力。中美贸易战、国际政局的变化、国内宏观经济的发展，都会给商品期货市场带来波动，相信2019年的期货市场仍然会给CTA策略带来足够的机遇。
