尚理慧：资管新规对债券市场影响深远
本报记者 顾梦轩 北京报道
“一旦债市收益率下行较快，而负债端成本下行受制于存款争夺等因素，对银行理财扩张规模将产生非常大的制约，反作用于资产端和债券收益率要求，从而形成新的平衡。”12月11日，在中国经营报社举办的2018（第十届）卓越竞争力金融峰会上，债券业务资深人士、华金证券拟任副总裁尚理慧表示。
资管新规出台后，银行理财及泛资管快速扩张时代已经结束，作为跨市场、跨部门的综合性监管规则，《指导意见》明确了资管产品分类、合格投资者定义、刚兑认定与处罚等问题，并从投资限制、监管套利、杠杆限制、期限错配等角度对资管业务进行了规范。
资管新规尤其是银行理财对债市在中长期有些什么影响？对此，尚理慧表示，未来，银行理财与债市的互动关系将发生本质的变化。
他谈到，在过去多年，银行理财在解决表内问题、规模比拼、做大中收等诸多诉求下不断扩张规模。而资金池运作（赚价差）+非标模式导致不断做大规模是最理性选择，并成为债市“买买买”的力量。“即使债市收益率阶段性低于负债端成本，也可以通过高收益的非标加以补齐。”
他同时指出，在未来非标受控、净值化的过程中，资产端收益率越来越取决于债市收益率水平。因此，一旦债市收益率下行较快，而负债端成本下行受制于存款争夺等因素，对银行理财扩张规模将产生非常大的制约，反作用于资产端和债券收益率要求，从而形成新的平衡。“由于理财规模扩张遇阻，杠杆能力有限，银行理财很可能未来不再是债市的主要增长力量。”尚理慧说。
尚理慧认为，资管新规对于债券市场的影响方面还有如下几个方面：
第一、替代效应。非标受限，银行理财如果保持规模基本稳定，需要逐步调整配置方向，标债相对受益。
第二、基本面效应。需要关注非标等融资渠道收窄对经济的反作用力，中长期看有可能从基本面的角度利好债市。
第三、表内冲击效应。主要是融资需求回表和表内外存款争夺。由此会导致银行资本充足率和超储的更快消耗，需要央行货币政策等加以对冲。
第四、委外链条效应。在理财规模增长乏力、资管行业集中度提升的过程中，委外赎回压力有所增大，委外模式可能也会发生新的变化，对债市带来负面冲击。
资管新规对机构的配置债券行为会产生哪些影响？
尚理慧分析指出，由于新规重要精神已被市场反复讨论，情绪层面的影响难以造成类似2017年二季度的冲击引导收益率快速上行，但是伴随后续细则的逐步落地，特别是如果出现类似年初监管细则密集出台的情况，情绪层面的影响依然偏负面，甚至会放大波动。
从中期来看，机构行为调整将带来资金的结构性摩擦，影响机构配债行为。
尚理慧认为，在业务调整过程中，中小银行的理财运行难度加大：一方面理财总规模将面临收缩，另一方面理财可能会在大行和中小行之间进行再分配，使得业务调整过程中资金出现不同机构、不同时间上的错配和流动性缺口，“如果类似情况集中出现将造成局部的流动性风险，使得部分机构债券面临抛售压力，影响市场估值。”
中长期来看，尚理慧认为，机构业务模式和市场格局逐步稳定，监管将回归慢变量，债券市场走势重回基本面和流动性。同时由于机构风险偏好和交易模式的改变，利率和高等级信用更受欢迎，低等级信用则有利差走阔的压力。
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