【声音】美国金融监管部门关于机器人投顾的评估意见与监管指引（三）：机器人投顾相关监管指引
中国基金业协会
三、机器人投顾相关的监管指引
机器人投顾高度依赖算法和数字平台，服务机构在履行义务时可能面临某些独特的考虑因素。对此，FINRA和SEC在研究报告和指南更新中，先后对于机器人投顾需着重关注的合规问题制定了相应的指引。
其中，FINRA研究报告主要在抽样调查的基础上，对机器人投顾在算法、组合管理及投资者分类等方面的合规运作提出了规范建议；SEC指南更新则基于以往的评估和讨论，围绕机器人投顾应履行的三方面义务，对服务机构的信息披露、投资者适当性及合规计划等推出了明确的监管指导。
下文根据SEC指南更新的框架，结合FINRA研究报告，将美国金融监管机构对于机器人投顾在履行《投资顾问法》信义义务等方面的监管指引主要总结如下：
（一）重要事实披露
注册投资顾问应以合理审慎的方式，向投资者披露与商业模式和服务相关的全部重要信息，避免产生重大误解[16]。机器人投顾缺少人工介入，且高度依赖技术和网络，更应注意信息披露的全面程度及呈现方式，相关信息应足够具体且便于阅读、接收或理解，避免在商业模式、利益冲突及服务范围等方面误导投资者。
1．商业模式及潜在风险
除传统投资顾问需披露的信息外，机器人投顾还应完整、公平地披露其特定的商业模式与相应的潜在风险，包括可能的利益冲突等。SEC建议至少包含以下信息：
（1）关于使用特定算法管理客户账户的声明；
（2）算法所提供功能的说明（如生成投资组合建议、为客户创建和管理其个人投资账户等）；
（3）算法采取的假设和限制说明（如说明该算法所采取投资理论的假设和局限性等）；
（4）使用算法管理账户可能带来的特定风险申明（如算法可能无法处理长期市场变化，或算法在进行组合再平衡是，可能不考虑市场变化，或是调整得比客户预期更频繁等）；
（5）可能导致机器人投顾改写算法的情形说明（如算法可能在市场大幅波动时，采取停止交易或其他临时措施）；
（6）第三方机构在算法开发、管理或所有权中的参与情况，及上述安排可能产生的利益冲突（如第三方机构以优惠价格向服务机构出售算法，但该算法提供的建议可能引导客户购买该三方机构可获取报酬的产品）；
（7）机器人投顾直接向客户收取的费用，及服务过程中可能直接或间接产生的成本（如托管费或认购费等与投顾服务直接相关的费用，或经纪手续费及其他交易费用）；
（8）投资者账户监督和管理过程中的人工介入程度（如投顾人员审核算法，但不对投资者账户情况进行监督）；
（9）机器人投顾使用客户信息生成投资组合建议的方法，及该方法可能存在的限制（如调查问卷信息是否唯一的生成依据，是否有渠道获取客户的其他信息，相关信息如何用于生成投资建议）；
（10）关于更新客户已提供信息的说明（如在何种情形下，以何种方式进行更新）。
2．投顾服务范围描述
对投资者而言，知晓所接受的投资顾问服务范围（Scope），是其做出正确投资决定的必要条件。与其他注册投资顾问相同，机器人投顾应当考虑其对服务范围描述的清晰程度，并采取合理的措施以避免客户产生重大误解。SEC建议应避免以下暗示或表达：
（1）在建议范围有限的情形下声称其服务为综合性理财计划（Comprehensive financial plan）。如机器人投顾提出的投资建议，可能并未考虑客户的税务或债务等其他财务状况，或仅针对客户当前某项目标，而非出于长期综合考虑等；
（2）宣称税损折抵服务即为综合性税务建议；
（3）夸大其投资建议所考虑的信息范围。如实际仅基于调查问卷信息生成建议，但向客户暗示其考虑了其他信息。
3．信息披露呈现方式
机器人投顾依靠在线平台进行信息披露，通常不会，或极少提供人工介入向客户进行重要概念提醒或解释。因此，在确保重要信息披露完整性的同时，机器人投顾还应注意信息披露的呈现方式。SEC建议服务机构考虑如下因素：
（1）在客户进行合同签署及接受投资建议等需做出决定的流程之前，向其披露全部关键信息；
（2）采取某种方案强调关键性信息，如设计弹出框等；
（3）对重要信息附带交互式文本，如可点击的提示类工具，或通过其他方式满足希望寻求更多信息的投资者，如制作“常见问题”板块等；
（4）在电子渠道披露信息的格式应当与该平台兼容。
（二）提供合适的建议
注册投资顾问应基于客户最佳利益行事，收集必要的投资者信息，并据此向其提供合适的投资建议[17]。机器人投顾应通过合理的系统和流程设计，确保其提供的投资建议考虑了投资者个人信息，并对建议的匹配性做出必要解释。
1．调查问卷信息类型
机器人投顾主要通过在线调查问卷，设计一系列与财务状况、投资目标等相关的独立问题，以了解投资者信息。不同的服务机构，在调查问卷篇幅和问题类型等方面各不相同。
FINRA的适当性（Suitability）规定[18]列示了投资者信息类型的要求，据此，调查问卷所收集的信息类型应至少包括个人信息、财务信息、投资目标、投资期限及风险承受能力五个类别。此外，SEC建议，问卷的问题描述应尽量清晰、无歧义，必要时可设置系统提示提供补充解释或说明。
2．投资者答复的处理
在问卷填写过程中，机器人投顾通常不会提供人工帮助，就重要条款或问题进行说明，或对投资者做出的不一致答复（Inconsistent Answers）进行解释。
FINRA建议，机器人投顾首先应判断投资者是否适合投资及利用数字化投顾工具进行投资。根据投资者的财务信息和风险承受能力等信息，机器人投顾可判断其当前更适合投资或是偿还债务；通过分析投资目标和其他财务状况等信息，可评估仅依靠数字化工具是否可完全满足投资者的需求。
针对投资者对调查问卷做出的不一致答复，FINRA认为，若仅简单选取平均值或保守值，可能导致投资者被匹配的建议超出其风险容忍度，或是与其投资目标相差甚远。SEC建议，机器人投顾可在问卷中设计一致性校验和提醒功能，对投资者进行提示，或开发系统标记功能，对不一致情况进行记录，后续通过人工服务进一步核查。
3．策略适当性的说明
部分机器人投顾允许投资者自行改变（Client-directed changes）投资策略，选择与其生成建议不一致的投资组合。SEC认为，服务机构可在系统中设置提醒或解释功能，或是向投资者提供寻求人工帮助的机会，一方面，对投资建议与投资者个人情况的匹配情况进行说明，确保投资者知晓其建议背后的逻辑与理论支持，另一方面，在投资者做出与建议不一致的选择时，充分提示相应风险。
（三）制定并执行合规计划
根据注册投资顾问的合规义务，机器人投顾应制定并执行合理的内控措施与流程，以解决其在履行信义义务中，与通过算法和网络提供自动化投资建议有关的特殊问题[19]。
1．算法的评估与监督
算法是机器人投顾的核心技术，若在其设计或使用过程中存在缺陷或失误，可能导致大量投资者出现经济损失。SEC和FINRA建议，一方面，算法投入使用前及后续变更时，均应经过严格的内部测试流程，确保其运行结果与预期一致。另一方面，可设立投资决策委员会等类似机构，对机器人投顾的工作机制和场景进行定期和不定期的监督与复核。
2．组合创建与再平衡
对于投资组合创建和再平衡，机器人投顾应建立有效的监督和审查机制，以确保其相关建议是基于对客户最佳利益的考虑而提出。FINRA认为，机器人投顾创建投资组合时，应将证券的交易成本、指数追踪误差、流动性及买卖价差等作为主要考虑因素；提供组合自动再平衡服务的，应向投资者披露组合再平衡的工作原理，如触发情形、调整阈值及频率等，及再平衡可能带来的潜在成本或税收影响等。
3．利益冲突的解决
在投顾服务过程中，服务机构与投资者之间或多或少存在一定的利益冲突，即使是全自动化的机器人投顾，也无法完全规避。FINRA认为，制定有效的合规计划可减轻利益冲突发生的可能性。一方面，机器人投顾应向投资者披露其证券选择偏好，并说明不选择其他具有类似特征证券的理由；另一方面，机器人投顾可以选择不向投资者推荐其自身或关联机构，及其他可能向其支付费用的机构所发行的产品。
[16] SEC Guidance： “1.The substance and presentation of disclosures toclients about the robo-adviser and the investment advisory services it offers．“．
[17] SEC Guidance： “2.The obligation to obtain information from clientsto support the robo-adviser’s duty to provide suitable advice．“．
[18] FINRA Rule 2111 （Suitability）： “a customer’s investment profile，which includes， but is not limited to， the customer’s age， other investments，financial situation and needs， tax status， investment objectives， investmentexperience， investment time horizon， liquidity needs， risk tolerance， and anyother information the customer may disclose to the member or associated personin connection with such recommendation．”
[19] SEC Guidance： “3.The adoption and implementation of effectivecompliance programs reasonably designed to address particular concerns relevantto providing automated advice．”．
（本文由广发基金杨涓整理、撰写，中国证券投资基金业协会理财部李楠校对）
