经济观察报 黄一帆/文
A股市场持续低迷，并购重组的“故事”却一直并未中断。
“在震荡市中，资金难以大面积入市。在现有的结构性机会中，重组则是一个相对确定的机会。”在上海的一位私募看来，监管层表示战略新兴板还需“深入研究论证”，短期有利于提升壳资源的价值，同时带动重组概念股走强。
不过近期，不少上市公司终止重组的消息也会刺激股价大涨。上述私募向经济观察报表示，据其统计，虽然公告重组失败后首个交易日出现下跌的概率较大，但12个月后的平均绝对涨幅达50%，“可能的原因是公司重组失败后通常有3个月或者6个月的期限，再次重组的预期使得这类股票再次升温。”
重组失败后的上扬曲线
3月23日，停牌半年之久的栋梁新材（002082.SZ），甫一开盘股价便死死地封在了涨停板上，并在其后连续收获5个涨停板。
栋梁新材3月15日发布终止重大资产重组公告。原本，栋梁新材打算以发行股份并募集资金，购买万邦德制药100%股权。然而，栋梁新材方面称，由于交易各方就本次重组所涉及的资金方案、盈利预测补偿方案及申报文件准备等相关事项或方案仍无法在规定期限内达成一致或协调完成，决定终止本次重组事项，并承诺自复牌日起6个月内不再筹划重大资产重组事项。
不过，该公告发布后仅7天，公司又紧接着发布公告称，公司控股股东陆志宝于3月22日和万邦德集团签署股份转让协议，约定协议生效后，陆志宝拟将其持有的栋梁新材2247.17万股无限售流通股股份，占公司总股本的9.44%，以32.49元每股的价格转让给万邦德集团，转让总价为7.3亿元。记者注意到，本次转让价格较公司停牌前股价10.21元大幅溢价218.22%。
终止失败后股价获得拉升的还有天马精化（002453.SZ）。该股在去年9月2日开始停牌筹备重大事项，拟通过发行股份来购买控股股东苏州天马医药集团下属子公司全部股权并募集配套资金。去年12月2日，天马精化发布终止筹划重大资产重组公告。在当日复牌后几日内收获8个涨停板。公告称，交易各方因对标的公司未来的成长性及盈利能力存在分歧，进而对交易标的估值未能与所有股东完全达成一致，决定终止该事项。随后，公司又于12月15日宣布易主，将其持有该公司全部股份1.181亿，占总股本的20.67%，通过协议转让方式转让给深圳星美。16日，天马精化复牌，股价以涨停报收。
不过，有一些上市公司在重组失败后，复牌首日并未获得市场青睐，但在随后的一段时间内股价有着不错的表现。今年1月27日，升华拜克晚间公告称，公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项未获得通过。28日复牌后，公司股价跌停。然而在重组被否后不久，升华拜克便火速表态公司将继续推进收购炎龙科技的重大资产重组事项。其股价由2月26日的7.43元涨到4月1日的9.63元。另外，康达尔、运盛医疗、大富科技、派思股份等公司在重组失败后股价均有不错表现。
不过，前述私募表示，其在统计中发现，重组失败的个股恢复交易后，往往短期内超跌现象明显，公告重组失败后的首个交易日出现下跌的概率超过70%。平均而言，前三个交易日的跌幅最大。不过，从第4个交易日起至第10个交易日，大部分重组失败的公司在绝对涨幅和相对收益方面都有显著的反转。
逻辑未变
据民生证券分析师张忆东统计，截至2015年5月底 A股市场宣布终止资产重组的公司共计有60余家，自复牌以来，平均绝对收益超过100%，相对上证综指收益率63%，跑赢大盘的概率高达85%。
重组失败复牌后带来的高收益使得市场逻辑看似转变。
不过，一位市场分析人士告诉经济观察报，“它们股价大涨背后的原因，还是因为有再度实施重组的预期。”
国泰君安分析师孙金钜在研报中指出，并购失败后企业并购的意向暴露，投资者预期在度过承诺期之后公司将再次筹备并购，并因此提前布局等待下次并购机会。他以万好万家为例，该股在2014年1月6日终止重组后，在随后的8 个月获得超过上证综指150%的超额收益。
而实际上，市场对重组的偏好并未改变。记者在与投行人士沟通时了解到，一旦暴露了重组意图，无论是资产端还是买方，接洽过的交易各方即便谈不拢，也会寻找下一个合作机会。
上述私募指出，据其选取的时间跨度为2011年到2015年间的160个样本来看，从公告失败后的7个月起，收益表现节节攀升，12个月后的平均绝对涨幅达50%。重组失败的股票中再次重组的比例大于50%，它们在公告失败后一年内的平均涨幅为62.05%，远大于失败后再无重组的38.94%。
如吉恩镍业在12月9日宣布终止资产重组后，又在公告中描绘了另一幅美好的“蓝图”：未来优质资产重组，拟进入炙手可热的新能源领域。前述提到的升华拜克亦在重组事项被否后坚定转型，宣布进军“泛娱乐”产业，将继续推进收购炎龙科技的重大资产重组事项。
张忆东在研报中称，重组失败复牌后上涨的原因大致有三：一是停牌重组暴露了公司的意图，资本运作终止后市场开始认识到相应标的的重组潜力和预期，使得资金提前涌入进行布局。二是有部分个股宣布终止并购重组前已披露重大资产重组预案，在被证监会叫停或由于其他因素重组终止后可能短期内会有较大幅度的下跌。但放到中期来看，这种短期内重组预期落空恐慌性的抛售可能给市场提供了一个更好的买点。
此外，他认为，这些“重组失败概念股”由于与投行的长期合作，大多与资本市场的关系密切，对资本运作的理解也较为深入，其多数公司有着比较强的资本运作能力。从中长期看，这些公司也有着更为广阔的成长空间和竞争优势。
对此他认为，有些重组失败的股票复牌后短期内股价由于预期落空被‘挖一个大坑’，但此次的重组失败可能仅仅是一次“假摔”，后面的路还很长。
正因为如此，一些瞄准“重组失败”的资金也对该类概念加以布局。
国泰君安分析师孙金钜表示，并购失败并非一无所有，公司重组失败激起了市场对公司再次重组的预期，买壳类、转型类公司与客观原因中断并购失败公司倾向再次重组。
潜伏时机
据上述私募人士所述，他认为从公告失败后的7个月起收益表现节节攀升，“可能是因为公司重组失败后通常会承诺六个月内不再重组，一旦过了这个期限，再次重组预期的升温使这类股票会再次受到青睐。”
据了解，一般情况下，上市公司并购失败后至少3 个月内将不再进行并购，具体时间应当以上市公司披露中的承诺时间为准。
张忆东表示，将目光集中在已公告并购重组失败或未通过证监会审核的标的。尤其是那些重组失败后做出三个月或六个月不进行重大资产重组承诺的标的，也可利用“承诺期”到期这个时间窗口提前进行布局。
一位市场人士分析，“对于那些此前曾经终止过重组的上市公司，在1个月内重启资本运作的概率虽然较低，但在3个月内有资本动作的概率是比较高的。从实际情况来看，上市公司在过了承诺期后，马上采取行动的案例也较为罕见。”
不过，依据上市公司承诺到期时间来加以潜伏并非完全可靠。如去年牛股龙生股份，曾于2014年8月承诺6个月内不进行重组，但当年12月就停牌，并于2015年3月公告增发方案。根据方案，尽管龙生股份实际控制人将发生变更，并且龙生股份停牌前市值仅20亿元但方案募资规模高达76亿元，但是该方案并不属于重大资产重组，引得不少投资者在深交所互动平台上诘问公司。“不过，这种规避重组的手段比较复杂，但是这样的情况颇为少见。”前述上海私募表示。
